Scenario Macroeconomico
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a cura di Lorenzo Biagioli, Daniela Corsini, Aniello Dell’Anno, Silvia Guizzo, Asmara Jamaleh, Paolo Mameli, Luca Mezzomo, Giovanna Mossetti e Andrea Volpi
ABSTRACT
La guerra russo-ucraina peggiora le prospettive macroeconomiche
La guerra russo-ucraina avrà un impatto significativo sull’economia europea, riducendo la crescita reale e innalzando nettamente il profilo dell’inflazione, con ricadute meno importanti sulle altre economie avanzate.
Lo scenario è però ancora molto incerto, sia per la difficoltà di prevedere gli sviluppi della crisi e le sue ripercussioni sul mercato dell’energia, sia perché la risposta di politica economica è ancora in via di definizione.
La rimozione dello stimolo monetario proseguirà nel 2022, e più rapidamente di quanto previsto tre mesi fa.
Stati Uniti: la Fed rispolvera il copione degli anni ’80
Gli Stati Uniti sono protetti dalle conseguenze della guerra in Ucraina sulla crescita grazie al loro ruolo di esportatori di prodotti energetici e agricoli.
I rialzi dei prezzi delle materie prime peggiorano ulteriormente lo scenario dell’inflazione e la spirale salari/prezzi già in atto.
La Fed ha aperto un ciclo di rialzi dei tassi mirato a frenare la domanda e riportare l’inflazione sotto controllo, con rischi di restrizione eccessiva nel 2023.
Area euro: le conseguenze della guerra freneranno la ripresa primaverile
Dopo un debole inizio anno per via della pandemia, il conflitto in Ucraina rappresenta uno nuovo shock per lo scenario, e limita la riaccelerazione che era attesa a partire dal trimestre primaverile.
L’impatto sulla crescita verrà solo parzialmente neutralizzato dagli interventi compensativi dei Governi.
Abbiamo rivisto al ribasso le stime sulla crescita del PIL, al 3% per quest’anno e al 2,4% per l’anno prossimo; i rischi sono prevalentemente al ribasso.
Il rallentamento della crescita è connesso a un forte balzo dell’inflazione nel 2022, che interesserà anche le componenti non-energetiche.
La crescita dei prezzi rallenterà nel 2023, ma resterà ancora superiore all’obiettivo BCE.
Pressata dall’aumento dell’inflazione, la BCE dovrebbe cessare gli acquisti netti entro settembre, iniziando ad alzare i tassi prima di fine anno.
Germania: in arrivo la tempesta perfetta
Gli effetti del conflitto russo-ucraino pesano sulla ripresa dell’economia tedesca.
Rivediamo al ribasso la previsione di crescita del 2022, al 2,4%, e al rialzo il 2023, al 3%.
La combinazione tra rincari energetici, persistenti frizioni all’offerta e mercato del lavoro saturo manterrà l’inflazione su livelli elevati più a lungo del previsto.
Francia: meno incertezza sull’esito delle presidenziali ma pesano i fattori esogeni
Dopo essere stata, tra le principali economie dell’Eurozona, quella più brillante nel 2021, anche la Francia risentirà quest’anno degli effetti della guerra in Ucraina.
Tuttavia, il Paese appare meno vulnerabile di altri nell’area euro, grazie alla minore dipendenza dal gas russo e agli interventi più incisivi del Governo; ciò dovrebbe consentire una crescita superiore alla media anche nel 2022 (3,3%).
Le elezioni presidenziali di aprile, sulla base degli ultimi sondaggi pre-voto, dovrebbero concludersi con la riconferma del Presidente Macron (in forte recupero di consensi).
Italia: tra le economie più esposte al nuovo shock
Dopo un 2021 migliore del previsto, l’economia italiana è tra quelle che riteniamo soffriranno di più degli effetti della crisi geopolitica internazionale.
D’altronde, i margini di recupero postpandemico, specie nei servizi, fanno sì che il PIL possa mantenere un tasso di crescita positivo nel 2022, sia pure più debole di quanto stimato in precedenza (dell’ordine del 3%).
L’inflazione quest’anno è attesa superare il 6% (e i rischi sono verso l’alto).
Spagna: ampi margini di ripresa per la domanda interna
Dopo un 2021 deludente, la Spagna potrebbe registrare una crescita superiore alla media area euro nel 2022 e 2023 (stimiamo a 4,4% e 3,7% rispettivamente), grazie alla minore dipendenza energetica dalla Russia, e agli ampi margini di recupero, soprattutto nel settore dei servizi, dopo lo shock pandemico.
Una spinta verrà dall’accelerazione nell’impiego dei fondi NextGen e dal recupero dei flussi turistici internazionali.
Paesi Bassi: crescita resiliente, ma pesa l’incertezza
L’economia dei Paesi Bassi è cresciuta di più rispetto alla media dell’Eurozona ed ha superato da tempo i livelli pre-Covid.
La ripresa continuerà nei prossimi mesi ma sarà più debole del previsto: ci aspettiamo una crescita del PIL intorno al 3,3% nel 2022.
I rischi sulla previsione sono al ribasso e derivano interamente dallo scenario internazionale.
Asia – Giappone: crescita positiva, ma frenata dallo shock energetico
La crescita giapponese nel 2022 dovrebbe essere più lineare rispetto a quanto visto negli ultimi due anni, se effettivamente la pandemia entrerà in una fase endemica.
La ripresa dovrebbe essere sostenuta dalla domanda di servizi, ma frenata dallo shock petrolifero.
L’inflazione dovrebbe superare temporaneamente il 2%.
La BoJ difficilmente modificherà la politica monetaria durante il mandato di Kuroda, ma potrebbe preparare un’uscita dalla politica di tassi negativi nel 2023.
Asia – Cina: venti contrari domestici e internazionali
La crescita acquisita e il sostegno delle politiche monetarie e fiscali sosterranno l’economia nel 2022.
Tuttavia, l’incertezza sull’evoluzione della pandemia e le difficoltà nel mercato immobiliare pongono sullo scenario rischi al ribasso a cui si aggiungono ora anche quelli derivanti dal conflitto tra Russia e Ucraina.
Lasciamo pertanto invariate le nostre previsioni di crescita a 5,2% con una moderata accelerazione a 5,4% nel 2023.
Asia – India: la dipendenza dalle importazioni di petrolio torna a pesare
Il recupero dell’attività economica sta proseguendo nel 1° trimestre anche se a un ritmo moderato e con minor vigore dal lato della domanda rispetto a quello dell’offerta, dove il traino viene principalmente dal settore manifatturiero.
L’aumento dei prezzi del petrolio porta ad un peggioramento delle ragioni di scambio e preme al rialzo sull’inflazione e al ribasso sulla crescita.
Materie prime: una nuova Guerra Fredda
Uno dei rischi più temuti si è materializzato: l’esercito russo ha invaso l’Ucraina, scatenando il più pericoloso conflitto sul territorio europeo degli ultimi 80 anni.
I prezzi delle materie prime legate alla Russia hanno registrato un forte incremento, i premi di rischio sono aumentati e la backwardation si è ampliata a causa dell’incertezza, dell’adozione di sanzioni punitive e dei rischi alle forniture.
Nel nostro nuovo scenario di base un compromesso potrebbe essere raggiunto nei prossimi mesi, ma una nuova Guerra Fredda sta iniziando.
Di conseguenza, gli scambi commerciali e le filiere globali subiranno alcuni cambiamenti strutturali, mentre prezzi e volatilità resteranno probabilmente più elevati per un periodo prolungato, ampiamente sostenuti da forti rischi geopolitici e dalla persistente minaccia di interruzioni delle forniture.
Mercati valutari: effetto netto del conflitto più positivo per il dollaro, nel breve
Il quadro di breve per il dollaro è divenuto più favorevole per via del conflitto russo-ucraino.
L’euro invece subisce la maggior penalizzazione non solo per l’ampio aumento dell’inflazione ma anche per l’effetto più negativo sulla crescita.
Il deterioramento del trade-off tra crescita e inflazione penalizza anche lo yen e la sterlina.
Oltre il breve però la necessità di procedere con la normalizzazione delle politiche monetarie dovrebbe favorire un recupero di euro e sterlina.
La BoJ non potrà invece permettersi di normalizzare, a detrimento dello yen anche al di là del breve.
Indice dei contenuti
• La guerra russo-ucraina peggiora le prospettive macroeconomiche (p. 2 )
• Le Tendenze dell’economia mondiale in 10 grafici (p. 5 )
• Stati Uniti: la Fed rispolvera il copione degli anni ’80 (p. 7 )
• Area euro: le conseguenze della guerra freneranno la ripresa primaverile (p. 11 )
• Inflazione: il peggio deve ancora venire (p. 15 )
• BCE: normalizzazione un po’ più rapida di quanto prospettato a dicembre (p. 17 )
• Germania: in arrivo la tempesta perfetta (p. 19 )
• Francia: meno incertezza sull’esito delle presidenziali ma pesano i fattori esogeni (p. 24 )
• Italia: tra le economie più esposte al nuovo shock (p. 28 )
• Spagna: ampi margini di ripresa per la domanda interna (p. 33 )
• Paesi Bassi: crescita resiliente, ma pesa l’incertezza (p. 37 )
• Asia – Giappone: crescita positiva, ma frenata dallo shock energetico (p. 40 )
• Asia – Cina: venti contrari domestici e internazionali (p. 44 )
• Asia – India: la dipendenza dalle importazioni di petrolio torna a pesare (p. 48 )
• Materie prime: una nuova Guerra Fredda (p. 52 )
• Mercati energetici: una rapida transizione verde (p. 55 )
• Mercati valutari: effetto netto del conflitto più positivo per il dollaro, nel breve (p. 57 )
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Marzo 2022