14 dicembre 2018 – nota economica giornaliera

STATI UNITI – I nuovi sussidi di disoccupazione nella settimana conclusa l’8 dicembre calano a 206 mila, da 233 mila della settimana precedente, segnalando che il recente timido rialzo dei sussidi non è un trend verso l’alto. Il mercato del lavoro rimane chiaramente sotto pressione.

STATI UNITI – I prezzi all’import sono stati anche più deboli delle attese, con un calo di -1,6% m/m a novembre, dopo +0,5% m/m di ottobre. La contrazione è in larga parte dovuta al crollo del prezzo del petrolio; tuttavia l’apprezzamento del cambio e la debolezza dei prezzi delle altre materie prime ha esercitato un freno anche sui prezzi al netto del petrolio, in calo di -0,3% m/m.

GIAPPONE – L’indagine Tankan del 4° trimestre sorprende positivamente, ma dà indicazioni deboli per trimestre successivo. L’indice delle grandi imprese manifatturiere è stabile a 19, ma le aspettative registrano una correzione a 15.
Questo è il primo segnale di stabilizzazione dell’indice, che è calato ininterrottamente dal picco di 25 a dicembre 2017. I fattori temporanei di freno dell’estate (terremoto e alluvioni) sono rientrati, ma, come evidente dal calo dell’indice aspettative, sulle imprese pesano i timori per i temi più duraturi, cioè l’indebolimento della domanda estera e le tensioni sui dazi fra USA e Cina.
Per le grandi imprese non manifatturiere, l’indice corrente aumenta a 24 da 22, mentre le aspettative correggono a 20, con indicazioni più positive sulla scia di un periodo di stabilità in vigore da inizio 2017.
I piani di investimento sono rivisti verso l’alto, a 14,3% da 13,4%: le imprese hanno programmi di investimento solidi e in parte mirati ad aumentare la produttività in un contesto di crescente scarsità della manodopera.
Gli indicatori di domanda/offerta riportano minore eccesso di domanda, mentre per i prezzi di vendita ci sono indicazioni di contenuti aumenti.
Per il lavoro, l’eccesso di domanda invece è in ulteriore crescita. Le aspettative delle grandi imprese manifatturiere sono, come sempre, molto caute, e prevedono un apprezzamento dello yen nel secondo semestre.
Nel complesso l’indagine conferma il quadro dell’economia giapponese ancora in espansione moderata grazie alla domanda domestica, con un contributo nullo o modestamente negativo dal canale estero e rischi verso il basso derivanti dall’indebolimento della crescita mondiale e dalle tensioni sul fronte della politica commerciale americana.

CINA – Le vendite al dettaglio sono rallentate ulteriormente a novembre in termini nominali, salendo dell’8,1% a/a, rispetto all’8,6% di ottobre, il minimo tasso di crescita dal 2003, ma accelerando lievemente in termini reali (5,8% a/a vs 5,6% in ottobre) grazie al calo dell’inflazione, ma rimanendo comunque sui minimi della serie.
L’ulteriore calo delle vendite di automobili (-8% a/a in novembre) e dell’indice di fiducia dei consumatori rilevato da Unionpay-Bankard lascia invariate le prospettive di rallentamento dei consumi.
Anche la dinamica della produzione industriale è decelerata a 5,4% a/a in novembre da 5,9% di ottobre, verosimilmente a causa di un ulteriore frenata della produzione delle imprese statali, in linea con il rallentamento degli ordini.
Gli investimenti fissi nominali hanno registrato invece una marginale accelerazione, salendo del 5,9% cum. a/a in novembre rispetto al 5,7% a/a in ottobre, grazie alla stabilità degli investimenti del settore immobiliare (9,7% a/a) e delle infrastrutture (3,7% a/a) e all’accelerazione degli investimenti nel settore minerario e del manifatturiero (+9,5 % cum. a/a) che prosegue ininterrotta da inizio anno.
La ripresa degli investimenti nel settore manifatturiero è guidata dai settori dell’industria dei metalli e della chimica ma anche dell’ICT, del riciclo dei materiali e della gestione ambientale. Nel complesso i dati continuano a puntare ad un rallentamento dell’attività economica che, data la decelerazione del credito, è destinato a continuare almeno fino alla prima metà del 2019.

 

COMMENTI:

ITALIA – Come prevedibile, resta ancora una distanza da colmare per evitare la procedura di infrazione per disavanzo eccessivo. Secondo Repubblica, mancherebbero ancora 4,5 miliardi di euro. La conclusione del negoziato dovrebbe avvenire entro domenica, dopo di che la legge di bilancio sarà modificata con un emendamento del governo durante il passaggio al Senato per adeguarla all’accordo. In seguito, le due misure principali proposte dal governo saranno introdotte tramite decreti.

EUROZONA – La BCE archivia l’APP, ma l’incertezza è sovrana.
Il 2018 ha visto il primo passo verso la normalizzazione della politica monetaria con l’archiviazione dell’APP.
Come ha specificato Draghi nella conferenza stampa, l’APP rimane a tutti gli effetti uno strumento di politica monetaria attivabile in futuro, in caso di rischio generalizzato di deflazione nella zona euro.
Il Consiglio ha fornito qualche dettaglio in più sulla probabile tempistica dei riacquisti, indicando che “andranno avanti anche dopo l’avvio del ciclo di rialzi” e in ogni caso “fin quando necessario” per garantire condizioni di liquidità adeguate. Il Consiglio ha, quindi, adottato una strategia simile a quella della Fed che nel 2014, nel dettagliare l’uscita dalle politiche non convenzionali, indicò che avrebbe ridotto i riacquisti solo dopo l’avvio dei rialzi dei tassi ufficiali.
La BCE nel riaffermare che i riacquisti andranno avanti “fin quando sarà ritenuto necessario” ha voluto, ragionevolmente, lasciare aperte tutte le opzioni dato l’elevato grado di incertezza sullo scenario macro. Per quanto riguarda i dettagli tecnici, non vi saranno riallocazioni tra diverse classi di asset, ma i reinvestimenti saranno condotti in modo da portare a una graduale convergenza alle nuove quote di capitale, il che penalizzerà marginalmente Italia e Spagna.
La svolta attesa per la politica monetaria nel corso del 2019 è l’inizio di un graduale ciclo di rialzi. La discussione a Francoforte rimane per ora preliminare.
Le nuove stime macro dello staff mostrano la crescita del PIL sopra il potenziale fino al 2021 (1,7% nel 2019–20 e 1,5% nel 2021) e l’inflazione in rialzo all’1,8% nel 2021. La stabilizzazione dell’inflazione vicino, ma al di sotto, del 2% dipende dall’accelerazione dell’inflazione core, che nelle previsioni BCE è vista salire, con maggior fiducia, dall’1,0% di quest’anno all’1,4% nel 2019 quindi all’1,6% nel 2020 e all’1,8% nel 2021.
Lo scenario macro di dicembre è, quindi, ancora coerente con un ciclo di rialzi moderati a partire da fine 2019.
La valutazione dei rischi è indicata ancora come bilanciata ma il comunicato, rispetto alla riunione di ottobre, riconosce che stanno aumentando i rischi verso il basso a causa dell’incertezza sullo scenario globale, la minaccia protezionistica, la vulnerabilità degli emergenti e un possibile aumento della volatilità sui mercati. Il comunicato conferma che “il Consiglio direttivo è pronto ad adeguare tutti i suoi strumenti, ove opportuno, per assicurare che l’inflazione continui ad avvicinarsi stabilmente al target”: in questo modo la BCE ha, difatti, segnalato che si naviga a vista, nonostante la volontà di lasciarsi alle spalle i tassi negativi.
Draghi, durante la conferenza stampa di dicembre, ha specificato che i mercati hanno ben compreso la funzione di reazione della BCE. Le dichiarazioni di Draghi ci inducono a ritenere che le posizioni interne al Consiglio non siano così lontane da quelle di mercato, data l’incertezza generalizzata che circonda lo scenario di crescita. Pensiamo che l’incertezza sul quadro macro peserà più sui rialzi del REFI nel 2020, che non sul rialzo del tasso sui depositi nel 4° trimestre 2019. Anche con un tasso sui depositi a zero e un REFI marginalmente positivo a fine 2019, la politica monetaria resterebbe comunque ampiamente accomodante, con una crescita nominale al 3,3% nel 2021.
La scadenza della prima delle TLTRO II (386,3 miliardi di euro) si avvicina: è noto che, con il ridursi della vita residua al di sotto dell’anno della prima asta TLTRO II, l’effetto sul NSFR (net stable funding ratio) non sarebbe trascurabile e potenzialmente questo potrebbe avere ripercussioni sulla capacità delle banche di erogare nuovo credito.
A dicembre, le TLTRO II non sono state oggetto di discussione, ma Draghi ha sottolineato che il Consiglio è consapevole degli effetti sui vincoli di liquidità del ridursi della duration dei fondi presi in BCE: pensiamo che per marzo prossimo la BCE possa annunciare un’ultima asta ponte a condizioni meno agevolate, indicizzata al Refi anziché al tasso sui depositi, per consentire alle banche ancora in difficoltà, di tornare alla normalità, considerate anche le modifiche regolamentari in corso.
La BCE ha agito da prestatore di ultima istanza per le banche nel periodo post-crisi e vorrà trovare un modo per smussare il salto di liquidità.
Nessuna novità neppure riguardo all’assegnazione piena nelle aste di rifinanziamento, che ci aspettiamo sia estesa prossimamente fino all’ultimo periodo di mantenimento di riserva del 2021.

 

L’indice del dollaro è rimasto poco mosso ieri, con il Treasury decennale fermo al 2,91% e con un ritorno di cautela negli operatori per l’evoluzione dei negoziati sino-americani.

EURUSD dopo l’inizio della conferenza stampa di Draghi era sceso fino a 1,1331 per poi risalire e assestarsi fra 1,1360 e 1,1350. A nostro avviso il movimento di ieri indica che il mercato aveva già in buona misura incorporato la cautela di Draghi sullo stato della crescita dell’eurozona.

La sterlina ha approfittato della giornata tranquilla per recuperare terreno contro dollaro risalendo fino a 1,2612, mentre contro euro è rimasta praticamente ferma attorno a 0,8990, dopo le parole di esponenti della Commissione che hanno ribadito che l’accordo raggiunto su Brexit non è più ulteriormente negoziabile.

Lo yen dopo un iniziale rafforzamento si è riportato sui livelli di 113,50 dopo l’uscita dell’importante indagine Tankan del 4° trimestre

Anche la Banca Nazionale Svizzera ha mantenuto i tassi fermi nella sua riunione di dicembre. Il franco svizzero è rimasto pertanto circa stabile contro euro a 1,1280 così come contro dollaro continua a scambiare appena sotto la parità a 0,9950.

 

MARKET MOVERs:

AREA EURO – La stima flash dovrebbe mostrare il PMI composito in modesto recupero in dicembre, in particolare un andamento più positivo del manifatturiero Eurozona, grazie al recupero dell’industria tedesca. Altresì il PMI manifatturiero francese potrebbe aver risentito delle proteste per l’aumento del costo dei carburanti e calare. L’indice PMI servizi è atteso circa stabile. Il PMI composito appare quindi coerente con una crescita del PIL Eurozona al potenziale già da fine 2018, ma il quadro per i primi mesi del 2019 è incerto.

AREA EURO – La dinamica di salari negoziali e costo del lavoro è sotto stretto monitoraggio: i dati dovrebbero confermare la stessa tendenza dell’estate e ci aspettiamo una crescita.

STATI UNITI – La produzione industriale a novembre dovrebbe aumentare: le indagini del manifatturiero a novembre hanno dato segnali positivi con la componente produzione dell’ISM in aumento. Il calo del prezzo del petrolio non dovrebbe ancora avere avuto effetti significativi nell’estrattivo, ma dovrebbe determinare una stabilizzazione dell’output poco sopra i livelli del 2° e 3° trimestre.

STATI UNITI – Le vendite al dettaglio a novembre sono previste in crescita dopo +0,8% m/m di ottobre. Anche l’aggregato al netto delle auto dovrebbe aumentare (dopo +0,7% m/m). Le vendite saranno probabilmente frenate dal calo del prezzo della benzina e da una probabile modesta correzione nel comparto auto; tuttavia al netto di auto e benzina, le vendite dovrebbero essere comunque in rialzo.