15 Settembre 2023 – nota economica giornaliera

STATI UNITI
– Ieri le vendite al dettaglio di agosto hanno sorpreso nuovamente al rialzo, registrando una crescita dello 0,6% m/m (2,5% a/a), in aumento dallo 0,5% di luglio (rivisto al ribasso da 0,7%).
Il dato positivo, tuttavia, deriva quasi interamente dall’aumento dei prezzi della benzina, che ha incrementato i ricavi del comparto del +5,2% m/m. Auto, elettronica, abbigliamento e, in minor misura, sanità hanno riportato variazioni positive, a fronte di correzioni per arredamento, articoli sportivi e prodotti vari.
Al netto delle auto e benzina, le vendite sono in rialzo solo marginale, di 0,2% m/m e l’aggregato più correlato ai consumi di contabilità nazionale (al netto di automobili, benzina, materiali da costruzione e servizi di ristorazione) è in aumento di appena 0,1% m/m (minimo da marzo).
Nel complesso, il dato di agosto suggerisce che i consumi daranno ancora un apporto concreto alla crescita del PIL nel terzo trimestre, ma dovrebbero sostanzialmente ridimensionarsi nell’ultima parte dell’anno.
– Il PPI di agosto ha registrato il terzo aumento consecutivo, a 0,7% m/m (1,6% a/a) dopo lo 0,4% di luglio (rivisto al rialzo da 0,3% m/m), trainato principalmente dalla forte crescita dell’energia (10,5% m/m rispetto allo 0,8% del mese precedente).
L’indice core (al netto energia e alimentari) è aumentato di 0,2% m/m (2,2% a/a), in rallentamento rispetto allo scorso mese (0,4% m/m), grazie al raffreddamento della componente servizi (0,2% m/m da 0,5%).
I beni core hanno registrato un leggero rimbalzo di 0,1% m/m dopo esser rimasti stabili nel mese di luglio.
I dati sul PPI, depurati dalla componente energetica, aggiungono evidenza di un graduale raffreddamento delle pressioni inflazionistiche anche sui servizi.

CINA
 – I dati relativi al mese di agosto hanno sorpreso al rialzo, ad eccezione di quelli riguardanti il mercato immobiliare, segnalando nel complesso un miglioramento della domanda, soprattutto per quanto riguarda la componente dei consumi privati.
La produzione industriale è salita del 4,5% a/a in agosto (consenso Bloomberg: 3,9% a/a), in accelerazione rispetto al 3,7% a/a in luglio, trainata principalmente dalle imprese statali e dal settore manifatturiero.
La dinamica delle vendite al dettaglio è accelerata a 4,6% a/a in agosto da 2,5% a/a in luglio, molto oltre le attese (consenso Bloomberg: 3% a/a), spinta dalle vendite di auto ma anche di beni di largo consumo.
I segnali sul mercato del lavoro sono stati positivi: il tasso di disoccupazione urbano, dopo un aumento a 5,3% in luglio, è tornato a 5,2% in agosto, sui livelli di aprile-giugno, mentre nelle maggiori 31 città, pure in calo, si è attestato a 5,3%; le ore lavorate sono rimaste stabili sui livelli dei due mesi precedenti.
– Gli investimenti fissi nominali sono aumentati del 3,2% cum. a/a nei primi otto mesi dell’anno, implicando una dinamica tendenziale del 2%, in moderata accelerazione dal minimo di 1,2% a/a toccato in luglio, trainata dagli investimenti delle imprese statali e dalle infrastrutture.
La contrazione degli investimenti immobiliari è rimasta significativa ma è in riduzione, stimiamo da -12,2% a/a in luglio a -10,9% a/a in agosto, e le acquisizioni di terreni hanno registrato un forte aumento dopo molti mesi di cali.
Tuttavia, i prezzi degli immobili di nuova costruzione nelle maggiori 70 città sono scesi per il terzo mese consecutivo, di -0,29% m/m, in particolare nelle città di prima e terza fascia, e l’indice di fiducia delle imprese immobiliari è ulteriormente sceso così come i nuovi cantieri, mantenendo ancora negative le prospettive del settore.

 

COMMENTI:     

BCE – Ieri la BCE ha annunciato un nuovo rialzo dei tassi di 25pb, che ha portato il tasso sui depositi al 4% e il tasso sulle operazioni principali di rifinanziamento al 4,50%.
L’aumento è stato effettuato per rafforzare la tendenza al calo dell’inflazione, malgrado la significativa revisione al ribasso delle proiezioni di crescita 2023-24 (peraltro ancora soggette a rischi al ribasso, secondo la stessa Banca centrale) e una limatura alle proiezioni di inflazione core.
Al contrario, le proiezioni di inflazione sono state riviste al rialzo a causa di ipotesi meno favorevoli sull’andamento dei prezzi energetici.
La decisione è stata sostenuta da una “solida maggioranza”, con alcuni governatori a favore di una pausa.
Dovrebbe trattarsi dell’ultimo rialzo in questo ciclo: ora la BCE ritiene che i tassi abbiano raggiunto “livelli che, mantenuti per un periodo sufficientemente lungo, forniranno un contributo sostanziale a un ritorno tempestivo dell’inflazione all’obiettivo”.
Salvo clamorosi sviluppi sul fronte dei dati, dunque, i tassi resteranno fermi per molti mesi: un fattore che ha limitato l’impatto della decisione sui tassi a medio e lungo termine.
L’effettiva estensione del plateau non dipenderà dal calendario ma dai dati: la fase di debolezza della crescita dovrà abbattere ulteriormente la dinamica corrente e le proiezioni di inflazione, fino a rendere molto probabile il conseguimento dell’obiettivo nel 2025.
A rigore, perciò, non è escluso che la pausa sia seguita da un nuovo rialzo, invece che da un taglio; tuttavia, noi e la maggioranza degli analisti riteniamo che il rallentamento dell’economia europea sarà maggiore di quanto oggi previsto dalla BCE e quindi riteniamo possibile che fra un anno circa prenda avvio una fase di riduzione dei tassi.
Attualmente i mercati collocano il primo taglio tra aprile e giugno 2024, e ne includono ben tre fra aprile e dicembre.

CINA – La PBoC ieri ha annunciato un taglio del coefficiente di riserva obbligatoria di 25pb, con effetto dal 15 settembre, in linea con le nostre previsioni.
Il taglio, il secondo dopo quello effettuato a fine marzo, porta il tasso di riserva a 10,5% per le grandi banche e a 8,5% per quelle piccole.
La mossa contribuisce a liberare liquidità a lungo termine per oltre 500 miliardi di CNY e dovrebbe contribuire a una ripresa del credito.
Riteniamo che la PBoC possa effettuare un altro taglio della riserva obbligatoria della stessa entità entro fine anno, accompagnato da altri 20pb complessivi di tagli dei tassi sulle operazioni di rifinanziamento.

 

MERCATI VALUTARI:

USD – Il dollaro si è rafforzato ampiamente ieri aggiornando i massimi recenti, sia di riflesso al calo post-BCE dell’euro sia grazie ai dati USA (vendite al dettaglio e sussidi di disoccupazione) risultati migliori del previso.
Oggi anche dall’indice Empire si attende un miglioramento mentre miste potrebbero essere le indicazioni dalla produzione industriale e dall’indice di fiducia per cui salvo ampie sorprese verso l’alto il dollaro, stamani in parziale ritracciamento, potrebbe arretrare leggermente o stabilizzarsi, in attesa dell’importante FOMC di mercoledì prossimo.

EUR – L’euro ha corretto ampiamente ieri da 1,0752 a 1,0629 EUR/USD sull’esito della riunione BCE, scendendo poi ulteriormente sui dati USA.
Diversamente dalle attese di consenso (comunque diviso) la BCE ha alzato i tassi di 25 pb portando il refi a 4,50% per favorire la tendenza al calo dell’inflazione ma ha rivisto al ribasso le previsioni di crescita lasciando intendere che questo dovrebbe essere l’ultimo rialzo, al punto che il mercato ha cominciato a incorporare attese di tagli dei tassi dal 2° trimestre dell’anno prossimo.
A nostro avviso l’inversione di policy dovrebbe avvenire più tradi, tra circa un anno, ma sul cambio inciderà molto anche il timing della svolta Fed, attesa prima di quella della BCE.
Questo dovrebbe ancora supportare uno scenario di recupero dell’euro, già nel breve (questa mattina è già in parziale rintracciamento) a condizione che i dati USA di oggi non sorprendano verso l’alto e che la Fed la prossima settimana non alzi i tassi e non invii segnali forti a favore di un ultimo rialzo prima di fine anno.
In generale però i rischi sono leggermene verso il basso (supporti chiave nel breve in area 1,05 EUR/USD), ovvero per un euro che possa rivelarsi meno forte delle attese, al ridursi della distanza tra svolta BCE e svolta Fed e in caso di ulteriore peggioramento dello scenario di crescita dell’area.

GBP – La sterlina ha corretto ieri contro dollaro sui dati USA da 1,2506 a 1,2394 GBP/USD ma questa mattina sta in parte recuperando di riflesso al ritracciamento del dollaro.
Il calo è stato comunque inferiore a quello dell’euro rispetto al quale infatti si è rafforzata da 0,86 a 0,85 EUR/GBP.
Chiarificatrice sarà la riunione BoE di giovedì prossimo, dove un altro rialzo dei tassi appare probabile.
L’effetto positivo sulla sterlina contro dollaro che ne dovrebbe derivare potrebbe tuttavia essere contenuto per la debolezza del quadro di crescita dell’economia britannica.

JPY – Lo yen resta sulla difensiva contro dollaro in area 147 USD/JPY a ridosso dei minimi recenti.
In caso di sorprese verso l’alto oggi dai dati USA lo yen potrebbe indebolirsi ancora.
Cruciale sarà però la riunione BoJ di venerdì prossimo: eventuali aperture verso un futuro avvio di un processo di normalizzazione della politica monetaria favorirebbero un recupero dello yen.
Lo yen oggi è in calo anche contro euro da 156 a 157 EUR/JPY.

 

PREVISIONI:

AREA EURO
 – Ci aspettiamo una riaccelerazione del costo del lavoro nel 2° trimestre, al 5,7% a/a dopo la correzione a 5% di inizio anno.
Il ritmo di ripresa delle retribuzioni pro-capite e di quelle contrattuali si è stabilizzato durante la primavera ma la discesa delle ore lavorate punta verso un aumento dei salari orari intorno al 5% a/a da un precedente 4,6%.
– Questa mattina i dati finali d’inflazione di agosto in Italia e Francia non dovrebbero registrare revisioni. Sulla misura armonizzata dovrebbe essere quindi confermato il calo a 5,5% a/a da 6,3% in Italia e l’aumento a 5,7% da 5,1% in Francia (quest’ultimo interamente dovuto all’energia).
– In calendario anche i dati sul commercio estero di luglio in Italia.

STATI UNITI
 – Oggi l’indice Empire della NY Fed è previsto in modesto miglioramento a -10 a settembre da -19 di agosto, con indicazioni di persistente, moderata recessione.
Il Beige Book ha riportato attività in contrazione a luglio e agosto nel distretto di New York, a fronte di giudizi sulle aspettative future decisamente più ottimisti.
Anche le componenti maggiormente prospettiche dell’indicatore della NY Fed puntano ad un miglioramento dell’attività del settore, ma nell’immediato non vi sono ancora chiari segnali di ripresa dal lato della domanda.
– La produzione industriale ad agosto dovrebbe rimanere stabile, dopo il rimbalzo dell’1% m/m registrato il mese precedente.
L’aumento di luglio è stato parzialmente spiegato dal balzo delle utility, dovuto a temperature record che hanno incrementato la domanda di aria condizionata.
Il contributo del manifatturiero dovrebbe rallentare ad agosto per via di un possibile calo della produzione di autoveicoli (+5,2% m/m a luglio, con possibili problemi di destagionalizzazione).
I dati di agosto dovrebbero rimanere in linea con una stagnazione e rischi di recessione per l’industria, come segnalato dalle indagini.
– La fiducia dei consumatori rilevata dall’Università del Michigan a settembre (dato preliminare) dovrebbe calare lievemente a 69,1 da 69,5 di agosto, sulla scia di un calo delle aspettative.
Le attese di inflazione a 1 anno dovrebbero mantenersi sul livello elevato registrato a luglio, 3,5% (massimo degli ultimi tre mesi), con rischi verso l’alto per via dei rincari dei carburanti.