7 Marzo 2022 – nota economica giornaliera
ITALIA – Lo spaccato del PIL del 4° trimestre (confermato a 0,6% t/t) ha mostrato una riaccelerazione degli investimenti (specie in costruzioni) a fronte di una stagnazione dei consumi, e un ampio contributo negativo del commercio estero compensato da un apporto positivo delle scorte.
AREA EURO – Venerdì le vendite al dettaglio hanno deluso le attese, mostrando un rimbalzo solo parziale a gennaio dopo l’ampio calo di dicembre.
FRANCIA – La produzione industriale francese è rimbalzata ben più del previsto a gennaio, di 1,6% m/m (l’output resta però di quasi quattro punti percentuali inferiore ai livelli pre-COVID, ed è possibile una correzione tra febbraio e marzo).
GERMANIA
– Questa mattina gli ordinativi all’industria di gennaio hanno registrato un nuovo aumento di 1,8% m/m, dopo una crescita del 3% m/m (rivista al rialzo di due decimi) in dicembre.
L’aumento di gennaio è imputabile interamente agli ordini esteri (+9,4% m/m).
Il fatturato nel comparto manifatturiero è salito di 1,8% m/m in gennaio (ma resta più basso rispetto ai livelli pre-COVID solamente dello 0,7%).
– Sempre stamane, le vendite al dettaglio di gennaio sono cresciute del 2% m/m (+10,3% a/a), dopo la precedente flessione di -4,6% m/m (rivista da -5,5% m/m).
STATI UNITI – Venerdì l’employment report di febbraio è stato più robusto di quanto atteso.
Gli occupati non agricoli sono aumentati di 678 mila, dopo 481 mila a gennaio (media a 3 mesi: 582 mila), con variazioni robuste in tutti i comparti.
Il settore privato ha creato 654 mila posti, di cui 105 mila nell’industria (60 mila nelle costruzioni e 36 mila nel manifatturiero nonostante un calo di -18 mila nel comparto auto), e 549 mila nei servizi (112 mila istruzione e sanità, 179 mila tempo libero e ospitalità).
L’occupazione rilevata con l’indagine presso le famiglie è salita di 548 mila unità e ha più che compensato l’aumento della forza lavoro (304 mila) determinando un calo di 2 decimi del tasso di disoccupazione, a 3,8%, minimo da febbraio 2020.
Sorprendentemente i salari orari sono rimasti invariati su base mensile, con un ritracciamento della variazione annua a 5,1% a/a, da 5,5% a/a di gennaio.
Le informazioni sul mercato del lavoro, sempre coerenti con un mercato del lavoro sotto pressione, fanno pensare che la pausa nel trend dei salari vista a febbraio sia solo temporanea.
I dati sono coerenti con la previsione di rialzo dei tassi alla riunione del FOMC di marzo, nonostante l’enorme incertezza causata dal conflitto Russia- Ucraina.
CINA – La dinamica del commercio estero è rimasta sostenuta nei primi due mesi dell’anno anche se in rallentamento rispetto a dicembre e all’intero 2021 principalmente a causa di un effetto base sfavorevole.
Le esportazioni sono salite del 16,3% cum. a/a in febbraio rispetto al 60,6% dello stesso periodo del 2021 e al 29,9% dell’intero anno (20,9% a/a in dicembre) ma il ritmo di crescita è stato superiore alle attese di consenso (Bloomberg 14,0% cum. a/a).
La decelerazione delle importazioni è stata invece meno marcata rispetto allo stesso periodo del 2021 (15,5% cum. a/a vs 24,0% cum. a/a rispettivamente) anche se simile a quella dell’export se confrontata con l’intero 2021 e con l’ultimo mese dell’anno (30,1% a/a nel 2021; 19,5% a/a in dicembre).
Il ritmo di crescita dell’import è stato però inferiore alle aspettative di consenso (Bloomberg 17,0% cum. a/a).
Il saldo commerciale nei primi due mesi dell’anno è stato di 115,95 miliardi di dollari, in aumento rispetto a 97,1 miliardi dello stesso periodo del 2021.
COMMENTI:
BCE – La riunione di politica monetaria della BCE dovrà rinviare il piano di accelerare la normalizzazione monetaria, e forse passare a un atteggiamento più flessibile e pronto a reagire in ogni direzione.
STATI UNITI – Il segretario di Stato americano ha dichiarato che gli USA stanno conducendo “discussioni molto attive con l’UE” che potrebbero preludere a sanzioni sulle esportazioni di derivati del petrolio (più facili da compensare) e/o petrolio greggio dalla Russia.
Separatamente, il Congresso USA sta considerando un blocco delle importazioni di petrolio dalla Russia.
I prezzi delle materie prime hanno proseguito la corsa verso l’alto, con il Brent oltre 130 dollari/bl, sui massimi dal 2008, e il gas TTF (Apr 2022) intorno a 200 euro.
Nuovi rialzi sono stati registrati anche per palladio, acciaio e ferro.
CINA
– Sono iniziate le “due sessioni” (“liang hui”), le due riunioni annuali primaverili della Conferenza Politica Consultiva del Popolo (istituzione di natura politica consultiva che raccoglie rappresentanti anche degli altri partiti minori, organizzazioni e singoli individui, al fine di esprimere gli interessi dei vari strati della popolazione), aperta venerdì, e del Congresso Nazionale del Popolo (CNP, ossia il Parlamento), avviata sabato.
La riunione del CNP si concluderà l’11 marzo.
Il primo ministro Li Keqiang ha presentato il Rapporto sul Lavoro del Governo per l’anno corrente e il consuntivo per l’anno 2021.
Le Autorità hanno fissato un obiettivo di crescita “intorno al 5,5% a/a”, sul limite superiore delle aspettative di gran parte degli analisti (5-5,5%), e di inflazione intorno al 3% a/a per il 2022, proponendosi di creare più di 11 milioni di posti di lavoro.
Il Rapporto ha uno specifico paragrafo sul mantenimento dell’occupazione, seconda priorità dopo quella della stabilità macroeconomica.
L’obiettivo di deficit è stato fissato al 2,8% del PIL, in diminuzione rispetto al 3,2% del 2021.
Questo non significa che vi sia una restrizione fiscale perché si deve tener conto di uno spostamento di fondi non spesi dal bilancio del 2021 e dell’utilizzo di altri fondi speciali provenienti dalle imprese di stato.
Secondo le notizie riportate da Bloomberg il bilancio prevede, inoltre, un aumento del 17,5% dei trasferimenti ai governi locali a 9800 miliardi di CNY, di cui quest’anno 800 miliardi una tantum provengono da profitti delle aziende di stato, e un aumento della spesa per la difesa del 7,1% a/a.
– Il Primo ministro, pur ribadendo che la politica monetaria rimarrà prudente e quella fiscale proattiva, ha posto molta enfasi sull’efficacia e sulla flessibilità delle politiche monetaria e fiscale rispetto agli anni passati, prefigurando un maggiore supporto alla crescita economica su entrambi i fronti e, contemporaneamente, lasciando spazio per contrastare rischi e incertezze se necessario.
Li ha infatti più volte sottolineato che, considerando il contesto domestico e internazionale, i rischi e le nuove sfide che il Paese deve affrontare quest’anno sono significativamente aumentati.
Il Premier ha poi rimarcato che la strategia di tolleranza zero verso il covid-19 continuerà ma sarà rimodulata secondo le esigenze con misure più mirate.
– Il Governo intende rafforzare l’implementazione della politica monetaria e rendere mirato il sostegno della politica fiscale nonché stabilizzare i prezzi degli immobili.
Mentre la quota di titoli speciali dei governi locali è rimasta invariata rispetto al 2021 a 3650 miliardi di CNY (di cui una parte, pari a 1460 miliardi, erano stati allocati in anticipo alla fine del 2021 per anticipare la spesa) sono stati annunciati tagli fiscali per le imprese per un totale di 2,5 miliardi di CNY, più del doppio di quanto annunciato per il 2021 (1,1 miliardi).
Ha annunciato inoltre che verrà aumentato il nuovo credito bancario e sarà facilitato l’accesso al credito, prefigurando la prosecuzione dell’accelerazione del credito totale nel corso dell’anno.
Il Governo ha quindi scelto di concentrare i propri sforzi a favore delle imprese e ha assicurato un sostegno solo moderato agli investimenti in infrastrutture.
MERCATI VALUTARI:
USD – Il dollaro ha chiuso la settimana passata in ampio rialzo e così ha aperto anche oggi aggiornando di nuovo i massimi (rivisti livelli abbandonati a maggio 2020), favorito sia nel suo ruolo di safe haven dalle evoluzioni negative del conflitto russo-ucraino sia dall’avvicinarsi della svolta Fed sui tassi al FOMC della prossima settimana.
Tale combinazione dovrebbe continuare a offrire supporto al dollaro nel breve.
Venerdì ha tratto beneficio anche dai dati sull’occupazione che si sono rivelati migliori del previsto.
Dal punto di vista macro, il focus nei prossimi giorni sarà giovedì sui dati di inflazione, che mostreranno un ulteriore aumento.
Dovessero sorprendere verso l’alto potrebbero ri-formarsi attese di un primo rialzo dei tassi di 50 pb il 16 marzo, ad ulteriore beneficio del dollaro.
In questa fase tuttavia, dove il conflitto russo-ucraino resta in primo piano, le maggiori oscillazioni del dollaro dovrebbero restare principalmente funzione degli sviluppi sul fronte del conflitto.
EUR – Come prospettato qualche giorno fa, rivediamo al ribasso il profilo atteso del cambio EUR/USD.
Gli ulteriori sviluppi negativi del conflitto russo-ucraino rendono ora infatti più concreti i rischi di ricadute più sfavorevoli sull’economia dell’area euro, e il cambio ne ha già risentito, correggendo tra venerdì e oggi da 1,1067 a 1,0820 EUR/USD, aggiornando qui i minimi che ripropongono livelli abbandonati a maggio 2020.
Il primo target ribassista che avevamo indicato in area 1,08 EUR/USD è dunque stato raggiunto.
Nelle nostre nuove stime preliminari il conflitto potrebbe togliere alla crescita dell’area intorno allo 0,7-0,8% quest’anno e il prossimo, innalzando invece l’inflazione che potrebbe ritrovarsi ad essere anche del 2% più elevata.
La crescita attesa quest’anno viene così rivista al ribasso da 3,9% a 3,1%, mentre l’inflazione viene rivista significativamente al rialzo da 3,7% a 5,4%.
Il conseguente rinvio del processo di normalizzazione della politica monetaria della BCE – che dopo la riunione di inizio febbraio si pensava sarebbe stato invece annunciato all’imminente riunione del 10 marzo (questa settimana) – rappresenta l’altro fattore chiave per rivedere al ribasso le previsioni dell’euro e, al di là del breve, potrebbe diventare la variabile decisiva (nel senso di variabile economica, restando gli effettivi sviluppi del conflitto il driver “originario”) per la successiva dinamica del cambio.
Il nuovo profilo atteso del cambio – preliminare, in quanto soggetto a una possibile ulteriore revisione sia in base all’evoluzione del conflitto sia alla funzione di reazione della BCE, sulla quale si potrà avere qualche primo indizio già alla riunione di giovedì – è 1,06-1,09-1,12-1,18-1,23 EUR/USD sull’orizzonte a 1m-3m-6m-12m-24m, rivisto al ribasso rispetto al precedente 1,10-1,12-1,17-1,20- 1,24 EUR/USD.
L’impatto negativo maggiore – ricorrendo all’assunzione che i flussi di gas non vengano interrotti/razionati – dovrebbe aversi nel breve termine, dove pesa di più la revisione negativa dello scenario di crescita e inflazione dell’area, che viene amplificata dall’imminente avvio del ciclo di rialzo dei tassi Fed, a sottolineare il brusco riaprirsi della distanza (se non divergenza) tra il sentiero di policy della BCE e quello della Fed.
Tecnicamente, i primi target ribassisti si collocano in area 1,06 EUR/USD e rappresentano i minimi raggiunti allo scoppio della crisi pandemica nel 2020, ma il rischio è che il cambio possa temporaneamente scendere sotto tali livelli (con downside entro i minimi di inizio 2017 in area 1,03 EUR/USD) principalmente perché la probabile adozione di una strategia di wait and see da parte della BCE potrebbe congelare le attese del successivo avvio del processo di normalizzazione, risultando penalizzante non solo per l’effetto sui differenziali di rendimento con gli USA ma anche perché nel breve la percezione prevalente potrebbe essere quella della almeno temporanea difficoltà/impossibilità a fronteggiare l’ampia e rapida ascesa dell’inflazione.
Successivamente invece, assumendo l’assenza di un’escalation drammatica e protratta del conflitto e la non-interruzione dei flussi di gas, dovrebbe riaprirsi il conto alla rovescia verso l’avvio del processo di normalizzazione BCE favorendo un graduale recupero dell’euro.
Il mantenimento di un livello atteso del cambio a 12m intorno a 1,18 EUR/USD, ovvero vicino alla previsione precedente, pre-conflitto, di 1,20 EUR/USD si spiega con il fatto che su quell’orizzonte l’avvio del processo di normalizzazione BCE potrebbe avere un effetto più favorevole sull’euro in quanto nel frattempo la restrizione Fed sarebbe già in uno stadio avanzato del ciclo di policy, riducendo il beneficio atteso sul dollaro nonostante il differenziale tassi con l’area euro rimanga comunque elevato.
Ribadiamo l’elevato livello di incertezza del processo previsionale in un contesto di conflitto.
Se questo dovesse evolversi in un’escalation drammatica e protratta e/o le forniture di gas dovessero essere interrotte/ridotte, l’euro si deprezzerebbe in misura più ampia, verso un intorno della parità e il recupero successivo sarebbe più tardivo e/o più graduale.
Nel caso invece di un’eventuale evoluzione più favorevole del conflitto/crisi, la correzione dell’euro sarebbe più blanda e il recupero successivo più rapido.
GBP – La sterlina ha chiuso la settimana passata in calo contro dollaro da 1,34 a 1,31 GBP/USD e qui ha aggiornato oggi a 1,3138 GBP/USD i minimi recenti andando a rivedere livelli abbandonati a dicembre 2020, penalizzata dagli sviluppi negativi del conflitto russo-ucraino.
L’economia britannica è meno esposta alle ricadute negative rispetto all’area euro, ma la sterlina risente negativamente dell’evoluzione negativa del trade-off tra crescita e inflazione che comunque anche nel Regno Unito si sta prospettando.
Questo non dovrebbe tuttavia modificare il profilo di rialzi dei tassi BoE nel breve, a partire da quello atteso alla riunione della prossima settimana, per cui pur restando una correlazione positiva tra GBP/USD ed EUR/USD, la sterlina dovrebbe dimostrarsi meno debole dell’euro.
Contro euro infatti si è rafforzata la settimana scorsa da 0,83 a 0,82 EUR/GBP aggiornando i massimi oggi a 0,8201 EUR/GBP per rivedere livelli abbandonati nel 2016.
In ragione degli sviluppi negativi del conflitto e della maggior sensitivity della sterlina all’evoluzione della risk aversion, rivediamo moderatamente al ribasso il profilo atteso della sterlina contro dollaro nel breve a 1,31-1,35-1,38 GBP/USD a 1m-3m-6m dal precedente 1,33-1,38- 1,42 GBP/USD lasciando invariato a 1,44-1,48 GBP/USD il profilo atteso a 12m-24m.
Contro euro questo comporta una leggera revisione al rialzo dei valori attesi della sterlina a 0,81-0,81-0,81- 0,82 EUR/GBP a 1m-3m-6m-12m rispetto ai precedenti 0,83-0,82-0,82-0,83 EUR/GBP, restando invariato a 0,83 EUR/GBP il livello atteso a 24m.
JPY – Lo yen ha chiuso la settimana passata pressoché stabile contro dollaro sui livelli di apertura mantenendosi nel range 114-115 USD/JPY e nel breve questo potrebbe restare l’intervallo di oscillazione centrale in quanto lo yen starebbe traendo meno beneficio del dollaro dall’elevata risk aversion dovuta al conflitto e potrebbe mostrare maggior cedevolezza per l’effetto più negativo sull’economia giapponese dell’ampia ascesa dei prezzi energetici.
Contro euro invece si è rafforzato ampiamente la settimana scorsa da 129 a 125 EUR/JPY ed è in apprezzamento anche oggi a 124 EUR/JPY per via dell’ampia correzione dell’EUR/USD.
Nel breve nella dinamica dello yen contro euro potrebbe continuare a prevalere la dinamica del cambio EUR/USD.
PREVISIONI:
AREA EURO – La settimana entrante continuerà ad essere dominata dall’evoluzione del conflitto in Ucraina.
In termini di dati macroeconomici verranno pubblicate le prime stime sulla produzione industriale di gennaio in Germania e in Italia.
Se in Germania l’output potrebbe tornare a salire dopo il calo di fine 2021, in Italia l’attività è attesa contrarsi per il secondo mese consecutivo, penalizzata sia dal picco dell’ondata pandemica che dai rincari delle materie prime.
Alla luce dei dati nazionali già pubblicati, la crescita del PIL Eurozona nel 4° trimestre del 2021 potrebbe essere rivista al rialzo.
STATI UNITI
– Il focus della settimana sarà sul CPI di febbraio, che dovrebbe spingere ulteriormente l’inflazione verso l’alto, con variazioni mensili attese di 0,7% m/m per l’indice headline e 0,5% m/m per quello core, e rischi verso l’alto.
Nuove sorprese su questo fronte potrebbero essere rilevanti per le decisioni del FOMC alla riunione di marzo.
– Le indagini presso le piccole imprese e la Job Openings and Labor Turnover Survey dovrebbero mostrare ulteriore pressione sul mercato del lavoro e trend verso l’alto per prezzi e salari.
– La fiducia dei consumatori a marzo dovrebbe restare sui minimi dal 2011 sulla scia dei timori per l’inflazione.
– Il deficit della bilancia commerciale a gennaio è previsto in allargamento a -87,5 mld di dollari.