02 Dicembre 2020 – nota economica giornaliera

ITALIA – La seconda stima ha mostrato una revisione marginale al ribasso del PIL nel terzo trimestre, a +15,9% t/t, da una prima lettura a +16,1%. La tendenza annua è stata rivista da -4,7% a -5%.
Per il trimestre precedente, il PIL è confermato in calo di -13% t/t, ma rivisto al ribasso di un decimo su base annua, a -18%.
Il rimbalzo estivo è stato guidato dalla domanda interna finale (contributo: +13% t/t), in quanto sia i consumi delle famiglie che gli investimenti delle imprese hanno messo a segno un incremento a due cifre (da -11,5% a +12,4% e da -17% a +31,3%, rispettivamente), guidato evidentemente dalla riapertura delle attività commerciali e industriali dopo il lockdown primaverile.
Anche dal commercio estero è arrivato un ampio contributo (+4% t/t, record assoluto), con le esportazioni in crescita di +30,7% t/t (da -23,9% precedente), mentre più limitato è stato il recupero dell’import (+15,9% dal -17,8% primaverile).
Una sorpresa è arrivata dalle scorte, che hanno dato un apporto negativo di circa un punto percentuale per il secondo trimestre di fila (in altri termini, al netto dell’effetto-magazzini il rimbalzo del PIL nel terzo trimestre sarebbe stato ancora più accentuato).
Tutti i principali settori hanno evidenziato un recupero, trainato da industria in senso stretto (da -19,2% a +30,4% t/t) e costruzioni (+45,9%, dopo il -23% del secondo trimestre); più contenuto il progresso nei servizi (da -11,4% a +11,9%) e nell’agricoltura (da -3,2% a +0,2%).
Nonostante la lieve revisione al ribasso del dato sintetico, il dettaglio delle componenti è relativamente incoraggiante.
Tuttavia, l’attività economica è destinata a nostro avviso a contrarsi nuovamente nel trimestre in corso; a tal proposito, il calo di due punti del PMI manifatturiero a novembre (da 53,8 a 51,5) dimostra che le nuove restrizioni stanno iniziando ad avere un impatto non solo sui servizi ma, sia pure in misura minore, anche sull’industria.
Ci aspettiamo una contrazione del PIL nell’ultimo trimestre dell’anno dell’ordine di tre punti percentuali, seguita da un recupero di circa due punti nel 1° trimestre del 2021.
A nostro avviso, i rischi su questo profilo sono al ribasso, specie sulla parte iniziale dell’anno prossimo.

AREA EURO – Il PMI manifatturiero in novembre è salito a 53,8, due decimi sopra la stima flash. Nonostante il rallentamento del ritmo di espansione rispetto al mese di ottobre (54,8 punti, massimo da agosto del 2018), l’indice rimane in territorio espansivo per il quinto mese consecutivo.
La flessione degli ordinativi (54,1) e della produzione (55,3) riflette le difficoltà nei mercati nazionali ed esteri.
Gli ordini da evadere restano robusti (54,3), mentre diminuiscono, sebbene ad una velocità ridotta rispetto ad ottobre, le scorte.
La crescita del manifatturiero non si riflette in un miglioramento dell’occupazione: le aziende continuano a ridurre gli organici.
I prezzi sono visti in leggero rialzo. Forti crescite sono state osservate soprattutto nel settore dei beni di investimento e in quello dei beni intermedi, mentre i beni di consumo hanno visto un lieve peggioramento.
Lo spaccato per Paese ha visto il PMI manifatturiero francese collocarsi 5 decimi sopra il dato preliminare (da 51,3 a 49,6). Crollano gli indici della produzione (a 48,6 da 52,1) e dei nuovi ordini. I prezzi sono coerenti con un’accelerazione, che coinvolgerebbe sia i prezzi dei fattori produttivi che dei prodotti finali.
In Germania, il PMI manifatturiero ha visto una diminuzione di un decimo rispetto al dato preliminare, a 57,8 (da 58,2 di ottobre). Rimangono su valori alti gli indici dei nuovi ordini (62,4) e degli ordini esteri (58,4); l’occupazione, invece, continua a segnare una contrazione ma a velocità ridotta. I prezzi, infine, hanno registrato una crescita.
Il PMI manifatturiero dell’Italia ha visto una diminuzione del ritmo di espansione a 51,5 (da 53,8 di ottobre). Gli indici dei nuovi ordini e degli ordini esteri scendono sotto la soglia di invarianza; la crescita della produzione (51,8 punti) si riflette in un miglioramento del mercato del lavoro (51,5).
In Spagna, il dato di novembre segna una debole contrazione del manifatturiero, da 52,5 a 49,8.
Le indagini congiunturali mostrano un’Eurozona a due velocità: all’ottimismo delle imprese olandesi, italiane e tedesche si contrappone una lieve contrazione dell’attività manifatturiera in Francia ed in Spagna.

GERMANIA – I dati sulle vendite al dettaglio di ottobre, appena pubblicati, mostrano una crescita superiore alle attese. La variazione tendenziale è pari a 8,2% a/a, in accelerazione rispetto a settembre.
Continua il boom dell’e-commerce (+29,8% a/a), così come quello di beni legati alla casa (+14,2%). Persiste, invece, la debolezza delle vendite di abbigliamento e calzature nei negozi specializzati (-6,4%).

STATI UNITI
– L’ISM manifatturiero a novembre corregge a 57,5 da 59,3 di ottobre, restando al di sopra di 50 per il settimo mese consecutivo.
Lo spaccato dell’indagine in generale è coerente con il segnale dell’indice composito, con le principali componenti su livelli ampiamente espansivi: nuovi ordini da 67,8 a 65,1, produzione da 63 a 60,8, ordini inevasi in rialzo da 55,7 a 56,9,  ordini dall’estero da 55,1 a 57,8.
Invece, l’indice occupazione cala a 48,4 da 53,2 di ottobre.
Il direttore dell’indagine sottolinea che il settore manifatturiero rimane in espansione, anche se assenteismo, shutdown di breve termine, difficoltà nel richiamo dei dipendenti e nel reperimento di forza lavoro a fronte dei contagi sono fattori di freno alla crescita corrente e futura.
I commenti delle imprese sono però generalmente più ottimistici che a ottobre, con indicazioni di crescita della domanda, se pure a ritmi più moderati rispetto al mese precedente.
Molte imprese in settori diversi riportano che gli ordini sono solidi, ma i fornitori hanno problemi crescenti per via di carenza di personale dovuta alla pandemia.
L’indice ISM sui livelli di novembre è coerente con una crescita del PIL intorno a 4,3%, circa in linea con le previsioni che abbiamo per il 4° trimestre.
– La spesa in costruzioni a ottobre sorprende verso l’alto con un aumento di 1,3% m/m (3,7% a/a).
La spesa privata è in rialzo di 1,4% m/m, con una variazione di 2,9% m/m per la componente residenziale, a fronte di un calo nel segmento non residenziale di -0,7% m/m.
Nel settore pubblico, la spesa è in crescita di 1% m/m, spinta da edifici scolastici e costruzioni autostradali.
La spesa in costruzioni residenziali dovrebbe restare sostenuta almeno fino a metà 2021, sulla scia dei cambiamenti di comportamento causati da Covid e dal livello estremamente basso dei tassi sui mutui. L’espansione del settore è rallentata da problemi di offerta.

GIAPPONE – L’indice di fiducia dei consumatori a novembre è poco variato a 33,7 (da 33,6 di ottobre).
Il quadro dei sotto-indici è misto: qualità di vita generale a 36,7 (+0,5), crescita del reddito a 35,7 (+0,4), occupazione a 26,5 (-0,6) e intenzioni di acquisto di beni durevoli invariate a 35,7.
Il livello dell’indice composito, in rialzo da maggio, rimane circa 5 punti al di sotto di quello pre-pandemia.
Per quanto riguarda le aspettative di inflazione, le famiglie che prevedono prezzi in aumento sono poco meno del 70%, mentre circa il 20% si aspetta che i prezzi siano stabili intorno a 0.
Al momento l’inflazione è in calo di -0,7% a/a, in parte per l’effetto confronto con il 2019 che ha incluso il rialzo dell’imposta sui consumi.

 

COMMENTI:

EUROPA-COVID19 – La seconda ondata di contagi è in chiaro regresso in tutta Europa: l’eccesso di mortalità rispetto alla norma stagionale rilevato da EuroMoMo resta estremamente elevato in Italia e Slovenia, molto elevato in Svizzera, elevato in Spagna, Francia, Austria e Portogallo, moderato in Belgio, Olanda, Inghilterra e Scozia; ovunque, però, è rilevato in regresso.
Il miglioramento della situazione pandemica e il primo allentamento delle misure di contenimento si è tradotto già la scorsa settimana in un aumento della mobilità collettiva, marcato in Belgio per gli spostamenti lavorativi, in Olanda per commercio e intrattenimento, ancora marginale in tutti gli alti casi.

STATI UNITI-COVID19 – A livello nazionale i nuovi contagi sono circa stabili intorno a 160 mila, con ripiegamenti negli stati del Midwest maggiormente colpiti, ma in California la situazione sanitaria continua a deteriorarsi rapidamente, nonostante i crescenti interventi restrittivi imposti nelle ultime settimane.
Il governatore Newson ha detto che nei prossimi giorni potrebbe rendersi necessaria un’ “azione drastica”, con possibile obbligo di restare a casa e ulteriori chiusure di attività, alla luce del rapido calo dei letti ospedalieri disponibili (la California ha un numero di posti-letto di 1,8/1000 abitanti, inferiore a tutti gli stati USA, eccetto Washington e Oregon).
Un lockdown in California potrebbe avere ripercussioni, anche se contenute, sullo scenario generale, dato che il PIL dello stato è pari al 15,6% del PIL USA.

STATI UNITI – Nell’audizione sul CARES Act di fronte alla commissione bancaria del Senato, Powell e Mnuchin hanno dato valutazioni diverse dei rischi per lo scenario economico.
Powell ha affermato che, nonostante la ripresa estiva, il ritmo di miglioramento sta rallentando e il deterioramento del quadro sanitario espone l’economia ad ampi rischi nei prossimi mesi, quando scadranno molte delle misure adottate con il CARES Act.
Secondo Powell, è opportuno estendere lo stimolo fiscale, e il “rischio di fare troppo è minore del rischio di fare troppo poco” in un contesto ancora estremamente pericoloso e incerto.
In ogni caso, Powell ha confermato che la Fed userà i propri strumenti fino a quando il pericolo sarà del tutto scongiurato, ma l’azione della banca centrale “potrà richiedere aiuto da altre parti del governo, incluso il Congresso”.
Al contrario, Mnuchin ha sottolineato i rapidi miglioramenti dello scenario e il recupero di 58% dei posti di lavoro persi, difendendo la propria decisione di non estendere alcuni dei programmi di credito di emergenza aperti insieme alla Fed.
Intanto, sul fronte di un possibile nuovo pacchetto fiscale, Collins (repubblicana) e Manchin (democratico) hanno presentato un disegno di legge, sostenuto da un gruppo di senatori “centristi” di entrambi i partiti, con interventi per 908 mld di dollari, che prevede l’estensione dei sussidi di disoccupazione per le categorie di lavoratori indipendenti e un’integrazione federale per tutti i sussidi a 300 dollari/settimana fino a marzo, trasferimenti a stati ed enti locali per 160 mld e 288 mld a sostegno di piccole imprese, ristoranti e teatri.
McConnell invece sta preparando un intervento minimo, di entità inferiore e senza supporto agli stati, segnalando che molti senatori repubblicani non intendono al momento sostenere l’approccio bipartisan di Collins e Manchin.
Per quanto riguarda le leggi di spesa che devono essere rinnovati entro l’11 dicembre, il presidente ha minacciato di porre un veto sul Defense Bill se non includerà una modifica alla legge che regola l’immunità legale dei social media riguardo ai contenuti.
Il disegno di legge è passato con ampio supporto bipartisan, come da tradizione, e maggioranze di più di due terzi, garantendo la possibilità di annullare un possibile veto presidenziale.
Per le altre leggi di spesa, necessarie per evitare uno shutdown a metà dicembre, non ci sono ancora indicazioni chiare.

 

MERCATI VALUTARI:

USD – Il dollaro ha corretto ampiamente ieri aggiornando i minimi dell’anno per andare a rivedere livelli abbandonai nel 2° trimestre del 2018.
Il fattore che ha penalizzato la valuta statunitense è stata la notizia di un possibile accordo bipartisan per un nuovo piano di stimolo fiscale, inclusa la proposta che i vaccini anti-Covid siano gratuiti e accessibili a tutti.
Il mercato si è messo nuovamente in modalità risk-on, i rendimenti USA sono saliti seguiti a ruota da quelli europei, anche se questi sono saliti di meno.
Il generale miglioramento di sentiment danneggia il biglietto verde non solo perché si riduce la significatività del suo ruolo di safe haven, ma anche – e soprattutto – perché il dollaro ha perso il primato dei tassi.
E con il sostanziale appiattimento verso lo zero dei tassi USA e delle altre principali economie, i differenziali di tasso/rendimento, anche quando restano favorevoli al dollaro, non lo sono in misura sufficientemente significativa perché troppo ridotti.
Nel brevissimo termine la possibilità che la Fed, alla prossima riunione del 16 dicembre, ampli lo stimolo monetario, rimane pertanto un fattore negativo per il biglietto verde.
Successivamente però, la prospettiva di un miglioramento del quadro di crescita USA al rientro della pandemia, dovrebbe agevolare dinamiche più direzionali dei differenziali di tasso/rendimento, favorendo una rimonta del dollaro.
Negli ultimi giorni comunque fattori tecnici di mercato legati alla chiusura del mese in prossimità del Thanksgivng hanno contribuito ad amplificare i movimenti a sfavore della valuta statunitense.

EUR – L’euro si è apprezzato ampiamente da 1,1925 a 1,2083 EUR/USD, aggiornando i massimi dell’anno per andare a rivedere livelli abbandonati nel 2° trimestre 2018.
Il rafforzamento della moneta unica è soprattutto il riflesso del generalizzato indebolimento del dollaro, in un contesto di mercato risk-on, che tende a favorire valute come l’euro e quelle a più alto rendimento/rischio.
La prospettiva che la BCE introduca nuovo stimolo monetario alla prossima riunione del 10 dicembre ribadendo i rischi delle ricadute negative sull’inflazione derivanti da un apprezzamento del cambio dovrebbe contribuire a limitare l’upside dell’euro.
Tuttavia, la situazione va monitorata con attenzione, perché dal punto di vista tecnico sono stati sfondati in senso proprio gli ultimi livelli di resistenza che si opponevano a un’ulteriore salita, per cui il cambio si trova all’interno del fronte rialzista che conduce virtualmente verso 1,25 EUR/USD.

GBP – Anche la sterlina ieri è salita ampiamente contro dollaro da 1,33 a 1,34 GBP/USD, ma meno dell’euro, rispetto al quale infatti è scesa da 0,89 a 0,90 EUR/GBP.
Il movimento contro dollaro è stato favorito anche dalla notizia, riportata da Reuters, che secondo Times Radio i negoziati con l’UE sarebbero entrati nella fase “tunnel”, ovvero con trattative riservate e segrete che potrebbero indicare la chiusura di un accordo a breve, ipoteticamente entro la fine di questa settimana.
Successivamente però Reuters ha riportato che secondo RTE una fonte della Commissione Europea avrebbe ridimensionato le voci che le trattative siano propriamente entrate nella fase ”tunnel”.
Possibile comunque che l’esito dei negoziati si stia effettivamente avvicinando, non solo perché il 31 dicembre è ormai alle porte ma anche perché il vertice del Consiglio Europeo del 10-11 dicembre dovrebbe rappresentare una “scadenza” implicita in questo senso.
La nostra previsione rimane di apprezzamento, ma contenuto, della sterlina in caso di accordo e di deprezzamento invece più ampio in caso di no-deal.
Barnier aggiornerà stamani gli ambasciatori UE sullo stato dei negoziati.

JPY – Lo yen si è indebolito solo marginalmente contro dollaro restando in area 104 USD/JPY, in quanto le spinte ribassiste generate dal miglioramento di sentiment del mercato sono state minimizzate dalla generalizzata debolezza del dollaro.
Il calo contro euro è stato invece ampio da 124 a 125 EUR/JPY, per via dell’altrettanto ampio rafforzamento dell’EUR/USD.
La difficoltà del cambio USD/JPY a trovare una direzionalità è dovuta alle forze contrastanti delle dinamiche della risk aversion da una parte e dei differenziali di rendimento dall’altra, situazione che potrebbe mantenersi nel breve.

 

PREVISIONI:

ITALIA – Il tasso di disoccupazione potrebbe tornare a salire a ottobre, stimiamo al 10% dopo il calo a sorpresa registrato nei due mesi precedenti.
La proroga del blocco dei licenziamenti e del ricorso alla CIG dovrebbero attenuare gli effetti della “seconda ondata” di COVID-19 sull’occupazione.
Tuttavia, non ci attendiamo il balzo del tasso di inattività che aveva caratterizzato il primo confinamento, spingendo al ribasso la disoccupazione. Pensiamo che il tasso dei senza-lavoro possa salire significativamente nel 2021, sopra l’11%, dal 9,5% atteso nel 2020.

AREA EURO – La disoccupazione è attesa in aumento all’8,5% a ottobre, dall’8,3% di settembre. Ciononostante, il dato resterebbe ben al di sotto delle aspettative di inizio pandemia.
Prevediamo una salita della quota di disoccupati verso il 9,1% medio nel 2021, dopo l’8% atteso per quest’anno.

STATI UNITI – La stima ADP dei nuovi occupati non agricoli privati a novembre è vista dal consenso a 410 mila, dopo 365 mila di ottobre.