BCE: poche novità operative, dibattito intenso
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a cura di Anna Maria Grimaldi
ABSTRACT
• Alla riunione del 10 aprile, la BCE discuterà delle prospettive cicliche e confermerà la valutazione più cauta fatta a marzo scorso.
I dati nelle ultime settimane sono stati misti, ma nel complesso non segnalano un’imminente ri-accelerazione del ciclo, e l’inflazione core per ora va nella direzione opposta rispetto a quella sperata. L’evoluzione positiva è che i rischi dallo scenario internazionale sembrano in parte rientrati. Nel complesso il quadro macro giustifica ancora toni accomodanti.
• Il focus dei mercati, rassicurati dal rinvio del primo rialzo dei tassi, non è più sul ciclo quanto sui dettagli operativi delle nuove aste TLTRO III e sull’introduzione di un sistema di rimunerazione a più livelli delle riserve in eccesso.
• Riguardo le TLTRO III, pensiamo che i dettagli operativi verranno annunciati a giugno. Durante la conferenza stampa è possibile che emergano delle indicazioni, preliminari, sulle modalità incentivanti. I verbali della riunione di marzo hanno chiarito che le aste saranno in modo da garantire condizioni di credito ancora ampiamente accomodanti e nel contempo “limitare l’uso dei fondi per condurre carry trades”.
Il nostro scenario centrale è che il Refi sarà il costo massimo per le banche e che gli incentivi prevedano riduzioni di tasso in negativo. Ma non escludiamo scenari alternativi in cui il Refi è indicato come tasso centrale o tasso minimo. Un’alternativa è che gli incentivi prendano la forma di trattamento più favorevole del collaterale.
• Nonostante i tassi negativi continuino nel complesso ad avere effetti positivi sull’economia allargata, il perdurare del regime più a lungo del previsto impone un costo, non trascurabile, per le banche dei paesi core che operano con ampi eccessi di riserve. Draghi [1] ha indicato che la BCE è pronta a considerare misure per mitigare l’impatto dei tassi negativi, anche se altri membri del Consiglio hanno chiarito che deve esserci una ragione economica. Le altre banche centrali (Danimarca, Svezia, Svizzera e Banca del Giappone) che operano con tassi negativi applicano la penalizzazione su di una percentuale dell’eccesso di riserve assai più bassa rispetto alla BCE.
• L’ipotesi di tiering era già emersa nel 2016 quando poi la BCE optò per un taglio del tasso sui depositi a -0,40%. Tuttavia, l’esperienza della BoJ insegna che è possibile ottenere un effetto potente sui tassi di mercato monetario e a più lungo termine (flattening della curva) con un regime di remunerazione delle riserve a più livelli. È quindi possibile che la BCE abbia già richiesto ai gruppi di lavoro di valutare un meccanismo simile. Difficilmente si avranno novità a breve, il passaggio a un regime a più livelli non è banale ancor più in una fase di transizione per il mercato monetario europeo.
[1] Draghi intervento alla Conferenza ECB and its watchers.