11 Settembre 2020 – nota economica giornaliera

ITALIA – La produzione industriale ha mostrato un ulteriore recupero a luglio. Come nei due mesi precedenti, la crescita congiunturale è stata superiore alle attese (+7,4% m/m, dopo il +8,2% di giugno e il +41,6% di maggio).
Tuttavia, l’output rimane inferiore di quasi il 7% rispetto al livello di gennaio.
La tendenza annua (corretta per gli effetti del calendario) è rimasta in territorio negativo, ma è migliorata più del previsto, a -8% (dal -13,9% e il minimo toccato ad aprile, a -43,3% a/a).
Nel mese, sono stati trainanti i beni strumentali (+11,8% m/m), mentre l’unico macro-settore a non crescere nel mese è stata l’energia (+0,1% m/m); peraltro, tutti i settori rimangono fortemente in territorio negativo su base annua, con i beni intermedi in testa (-11,3%).
La ripresa nel settore manifatturiero è stata ancora più pronunciata (+8,7% m/m), grazie soprattutto a elettronica, mezzi di trasporto e altre industrie manifatturiere (tutti in crescita a dure cifre nel mese); peraltro, tutti i comparti produttivi restano inferiori rispetto a un anno fa (particolarmente colpito il tessile a -20,4% a/a).
• Pensiamo che il ritmo di recupero congiunturale della produzione sia destinato ad attenuarsi gradualmente nei prossimi mesi, via via che viene meno l’ “effetto rimbalzo” delle riaperture post–lockdown. La variazione annua dell’output dovrebbe rimanere in rosso ancora per diversi mesi.
In generale, il recupero nell’industria si conferma più consistente rispetto a quello nei servizi, dove pesano effetti più persistenti sulla domanda in alcuni particolari comparti (quelli legati al tempo libero).
La ripresa dell’industria in Italia appare anche più rapida che in altri paesi europei (Germania -11,5%, Francia -8,3% a/aa luglio).
• In caso di stagnazione ad agosto e settembre, la produzione è in rotta per un rimbalzo vigoroso nel trimestre estivo (dell’ordine di +25% t/t), dopo il crollo primaverile (-17% t/t).
Ciò segnala che la nostra previsione sul PIL per il trimestre in corso (+10% t/t dopo -12,8% t/t precedente), che appariva ottimistica fino a qualche settimana fa, è a portata di mano.
In altri termini, sembrano essersi ridotti i rischi al ribasso sulla nostra stima per il PIL 2020 quest’anno (-9,5%). Resta tuttavia ampia incertezza sull’evoluzione del ciclo a partire dal quarto trimestre, anche in relazione auna possibile recrudescenza dell’epidemia. In tal senso, confermiamo rischi al ribasso sulla nostra previsione di PIL in recupero di +6,5% l’anno prossimo.

FRANCIA – La produzione industriale a luglio ha segnato un rimbalzo di +3,8 dopo il +13,0% m/m di giugno. In termini annui, l’output fa segnare un -8,3%, da -11,3% precedente.
Il manifatturiero fa meglio del dato aggregato, con un balzo di +4,5% m/m (da +14,8% di giugno), grazie alla crescita della produzione di macchinari e attrezzature (+8,6% m/m) e dei mezzi di trasporto (+8,1% m/m); registra un’ulteriore impennata la produzione di autoveicoli, rimorchi e semirimorchi (+19,8% m/m).
Sul mese, la produzione di energia è calata di -0,4% m/m.
Nel settore delle costruzioni continuala ripresa dei lavori interrotti prima della quarantena (+5,0% m/m).
La produzione industriale resta del 7,1% inferiore rispetto al livello di febbraio; l’output è in rotta per un rimbalzo del +22,3% t/t nel terzo trimestre, dopo il -16,8% t/t del trimestre primaverile.

GERMANIA – La stima finale dai Länder ha confermato che ad agosto i prezzi al consumo sono calati di un decimo sull’indice nazionale e di due decimi sulla misura armonizzata UE (dopo il -0,5% m/m su entrambi gli indici a luglio). Il trend di calo dell’inflazione dovrebbe proseguire nei prossimi mesi.

STATI UNITI
 – Le nuove richieste di sussidi di disoccupazione nella settimana conclusa il 5 settembre sono invariati a 884 mila rispetto alla settimana precedente. I sussidi esistenti nella settimana conclusa il 29 agosto sono in rialzo a 13,385 mln, con una variazione di 93 mila rispetto alla settimana precedente, ma su base non destagionalizzata risultano in calo. I nuovi sussidi finanziati con i fondi federali per la pandemia sono pari a 838.916, e portano il totale esistente poco sotto 30mln.
– Il PPI ad agosto aumenta di 0,3% m/m (-0,2% a/a). L’indice al netto di energia, alimentari e commercio segna una variazione di 0,3% m/m. Anche i sotto-indici dei beni e dei servizi sono in aumento di 0,3% m/m.
Il PPI ha registrato incrementi significativi negli ultimi mesi, in gran parte come rimbalzo dopo correzioni viste durante il lockdown.
Tuttavia, va segnalato il netto incremento della componente dei servizi medici, misurato in modo analogo a quello che entra nel deflatore dei consumi e che mette pressioni verso l’alto sul deflatore core.

 

COMMENTI:

AREA EURO – La riunione dell’Eurogruppo sarà dedicata a unione bancaria, aggiornamento della situazione economica e delle prospettive fiscali post-COVID e a una discussione sulla “economia politica delle riforme”, focalizzandosi sulle condizioni che ne facilitano l’introduzione e ne massimizzano l’impatto.

BCE – Come previsto, il consiglio direttivo della BCE ha lasciato il quadro della politica monetaria invariato; come emerso dalla conferenza stampa, non è stata discussa nessuna possibile modifica delle misure in vigore. L’orientamento rimane espansivo e la forward guidance è immutata.
Riguardo al cambio, come atteso la presidente Lagarde si è limitata a ricordare che è uno dei fattori che influenzano lo scenario di inflazione, che è stato discusso dal consiglio direttivo e che la BCE dovrà monitorarlo. Il riferimento al tasso di cambio è stato inserito anche nel comunicato stampa.
Le uniche novità riguardano lo scenario previsionale. Lo staff ha rivisto al rialzo la stima di variazione del PIL nel 2020 a -8,0% e al ribasso quella 2021 (+5,0%) e marginalmente quella 2022 (+3,2%).
Il miglioramento è intervenuto malgrado lo staff dia per scontata una ripresa della pandemia nei prossimi mesi, con effetti negativi sulla velocità della ripresa. Le modifiche riflettono la riduzione dei rischi sul secondo semestre 2020.
Le proiezioni di inflazione sono invariate nel 2020 (0,3%) e sul 2022 (1,3%) ma state riviste al rialzo, riavvicinandole al consenso, sul 2021 (da 0,8% a 1,0%). La revisione al rialzo del 2021 è strana alla luce delle modifiche intervenute sul fronte dei prezzi energetici e del cambio da giugno ad oggi; probabilmente riflette la correzione di un eccesso di cautela nella previsione di giugno che, come commentavamo nella nota di ieri, era molto bassa (0,8%). Le previsioni BCE per il 2020 sono ora quasi identiche alle nostre, mentre sono più prudenti riguardo al 2021.
D’altro canto, secondo quando dichiarato dalla presidente Lagarde le stime non includono se non in minima parte i possibili effetti di NGEu (Next Generation Eu).
Qualche commentatore ha interpretato la conferenza stampa e le previsioni come hawkish, ma è un problema di aspettative errate. Nulla esclude che fra qualche mese la BCE annunci una nuova estensione del PEPP, in particolare se non si prefigurasse quel miglioramento dello scenario pandemico che oggi è atteso da metà 2021.
Inoltre, le previsioni di inflazione restano molto lontane dagli obiettivi, un elemento che garantisce la continuazione della politica monetaria ultra-espansiva (APP incluso). Quello che non c’è, è la volontà di attuare nuove misure. La BCE ha pubblicato anche in questa occasione una coppia di scenari alternativi. Lo scenario avverso (che include una più significativa ripresa dei contagi rispetto allo scenario centrale) incorpora un minor rimbalzo nel 3° trimestre 2020 e quindi un andamento piatto fino al 2021(T2). Lo scenario favorevole, invece, include un rimbalzo più rapido fino a metà 2021.

BREXIT – La Commissione Europea ha chiesto al governo del Regno Unito di ritirare “nel più breve tempo possibile e in ogni caso entro la fine del mese” le misure della proposta di legge denominata UK Internal Market Bill che sono in contrasto con il trattato di recesso e con il protocollo sull’Irlanda, minacciando in caso contrario di attivare i “meccanismi e rimedi legali” previsti dall’accordo “per far fronte alle violazioni degli obblighi legali contenuti nel testo”.
Oltre a rendere molto probabile un’uscita senza accordo di libero scambio, con applicazione dei dazi WTO dal 1° gennaio 2021 sull’interscambio di merci, e a escludere un trattamento di favore sui servizi, la controversia rischia di portare al ripristino della frontiera interna in Irlanda.
La sterlina ha ceduto ieri l’1% contro dollaro e l’1,6% contro euro.

STATI UNITI – Il Senato ha votato sulla versione “skinny” di un nuovo pacchetto di misure di stimolo, approvandolo con una maggioranza semplice di 52 voti (1 repubblicano e tutti i democratici hanno bocciato il disegno di legge).
In questo modo la leadership repubblicana può affermare che i democratici hanno bloccato un intervento a sostegno di famiglie e imprese, dato che il l’avanzamento del pacchetto avrebbe richiesto 60 voti in Senato.
Il partito repubblicano è spaccato sul fronte fiscale in questo momento, con circa 10-15 senatori contrari in via di principio a qualsiasi ulteriore ampliamento del deficit e disposti a concedere il loro voto solo per misure con un costo molto contenuto.
Il pacchetto “skinny”, per circa 650 mld di dollari, avrebbe un costo effettivo di 300 mld, grazie al reindirizzamento di 350 mld già allocati e non ancora spesi provenienti dai pacchetti passati in primavera. Secondo il segretario del Tesoro Mnuchin, l’amministrazione è disponibile a convergere su misure per 1,5 tln, al di sotto del livello di interventi su cui i democratici hanno segnalato di poter arrivare (2,2 tln), ma significativamente lontane dai 300 mld effettivi dello “skinny bill”.
A questo punto, in assenza di pressioni decise da parte di Trump nelle prossime settimane, il Congresso potrebbe aver concluso i tentativi di accordo politico sul nuovo stimolo e rinviare qualsiasi intervento a dopo le elezioni di novembre.
Le prossime due settimane saranno decisive, anche perché Mnuchin e Pelosi stanno negoziando un’estensione delle leggi di spesa in scadenza a fine settembre senza la quale a inizio ottobre ci sarebbe una chiusura degli uffici federali

 

MERCATI VALUTARI:

USD – Il dollaro ha corretto ieri sull’esito della riunione BCE, appesantito dall’apprezzamento dell’euro, ma successivamente ha più che recuperato, riuscendo a chiudere al rialzo, aiutato anche dall’aumento della risk aversion sulla correzione delle borse USA.
A meno di delusioni importanti dai dati USA, soprattutto da quelli che forniscono indicazioni sulla performance della crescita, il recente trend ribassista del biglietto verde dovrebbe essere in via di esaurimento. Intanto, mercoledì, il focus si sposterà sul FOMC.

EUR – L’euro si è apprezzato di una figura ieri, fino a un massimo di 1,1916 EUR/USD, sull’esito della riunione BCE, ma ha ritrattato rapidamente già dal pomeriggio, erodendo quasi interamente i guadagni post-riunione.
Come da attese la BCE ha lasciato invariati tutti i parametri di policy, spiegando che i dati recenti supportano uno scenario di “forte ripresa”, e rivedendo di conseguenza al rialzo le previsioni di crescita per quest’anno a -8,0% da -8,7% di giugno.
Quanto all’apprezzamento estivo dell’euro Lagarde ha detto che la BCE monitorerà la dinamica del cambio, perché un rafforzamento produce un effetto ribassista sull’inflazione, ma ha anche precisato che il tasso di cambio non è un obiettivo di policy.
Questo insieme di fattori, unitamente a un report Bloomberg uscito poco dopo l’inizio della conferenza stampa di Lagarde, secondo cui la BCE avrebbe deciso di non “sovra-reagire” al recente apprezzamento dell’euro, spiega la reazione rialzista iniziale della moneta unica.
La BCE ha anche però ribadito la necessità di mantenere una politica monetaria massimamente accomodante, perché l’incertezza rimane elevata, soprattutto a causa delle incognite circa l’evoluzione della pandemia.
Ha inoltre rivisto leggermente al ribasso le previsioni di crescita per il prossimo biennio, da 5,2% a 5,0% nel 2021 e da 3,3% a 3,2% nel 2022, lasciando invariate le previsioni di inflazione 2020 e 2022 a 0,3% e 1,3% rispettivamente, e rivedendo al rialzo la previsione 2021 da 0,8% a 1,0%.
Questi elementi contribuiscono a spiegare come mai l’euro non sia riuscito a mantenere i guadagni iniziali e abbia poi ritrattato.
A meno di sorprese dai dati di crescita dell’area e di delusioni invece dai corrispondenti dati USA, il trend rialzista estivo dell’euro dovrebbe essere in via da esaurimento.

GBP – La sterlina ha corretto ulteriormente da 1,30 a 1,27 GBP/USD contro dollaro e da 0,90 a 0,92 EUR/GBP contro euro. L’UE ha infatti invitato il Regno Unito ad astenersi dal violare l’Accordo di Recesso ma il governo britannico non ha dato segnali di voler ritirare l’Internal Market Bill.
Simultaneamente, i negoziati sul futuro accordo commerciale con l’UE non hanno mostrato progressi e riprenderanno la settimana prossima.
Il rischio di un fallimento delle trattative rimane un fattore di debolezza per la sterlina.

JPY – Lo yen è rimasto pressoché stabile contro dollaro tra 105 e 106 USD/JPY. Contro euro inizialmente è sceso da 125 a 126 EUR/JPY sull’esito della riunione BCE ma poi ha recuperato quasi integralmente. In assenza di novità significative dagli USA che possano modificare il trend del dollaro, la dinamica dello yen dovrebbe mantenersi in range.

 

PREVISIONI:

ITALIA – Nel 2° trimestre, il tasso di disoccupazione dovrebbe essere calato all’8,1% dall’8,9% dei tre mesi precedenti. Tuttavia, la flessione è spiegata dall’ampia contrazione delle forze di lavoro (vicina a -3% t/t) dovuta all’aumento degli inattivi, mentre gli occupati hanno registrato un brusco calo (dell’ordine di -2% t/t ovvero circa -470 mila unità).
In base ai dati provvisori mensili già pubblicati da Istat, il tasso dei senza-lavoro è salito significativamente a luglio (a 9,7%), e a nostro avviso supererà il 10% nella media del trimestre in corso (10,4%).
Il picco potrebbe essere toccato tra il 12% e il 13% nei primi mesi del 2021.

STATI UNITI – Il CPI ad agosto è previsto in aumento di 0,3% m/m (1,2% a/a), dopo +0,6% m/m di luglio, sulla scia di una ripresa temporanea del prezzo della benzina in seguito agli effetti degli uragani che hanno colpito gli Stati meridionali.
L’indice core dovrebbe aumentare di 0,2% m/m (1,6% a/a), in rallentamento dopo due rialzi solidi, sulla scia dell’aumento dei costi e di un parziale recupero del potere contrattuale delle imprese nella determinazione dei prezzi in fase di eccesso di domanda in molti settori.
Le informazioni del PPI di agosto, con segnali di rialzo solido diffuso e particolarmente marcato nei servizi medici, indicano la presenza di rischi verso l’alto sulla previsione per il CPI core.
L’inflazione, dopo il rialzo dei mesi estivi dovrebbe stabilizzarsi intorno a 1,2% a/a per il CPI e all’1,6% a/a per l’indice core.