05 Marzo 2020 – nota economica giornaliera

ITALIA – La seconda stima ha confermato il calo del PIL di -0,3 % t/t nel 4 ° trimestre 2019 (si tratta di un minimo dal 1 ° trimestre 2013). Tuttavia, la crescita tendenziale è stata rivista marginalmente verso l’alto, a +0,1% da zero della prima lettura. Come ci aspettavamo, le scorte hanno svolto un ruolo decisivo, sottraendo ben -0,7% t/t al PIL, più che compensando il contributo positivo del commercio estero (+0,6% t/t, grazie all’aumento pur contenuto delle esportazioni in presenza di una forte contrazione per le importazioni).
Il dettaglio sulle componenti di domanda è leggermente più debole di quanto ci aspettassimo, con una flessione in linea con le nostre attese per gli investimenti (-0,1% t/t) e una, più sorprendente, per i consumi (-0,2% t/t). Come previsto, l’attività economica è stata ancora una volta trascinata al ribasso dall’industria (il cui valore aggiunto è diminuito di -1,2% t/t, di cui -1,3% nel manifatturiero e -0,7% nelle costruzioni), ma anche i servizi hanno registrato una sia pur lieve contrazione (-0,1% t/t).
Nell’insieme del 2019, il PIL è cresciuto dello 0,3%, in linea con i dati annuali pubblicati due giorni fa dall’Istat. È confermata anche la “crescita acquisita” di -0,2% per il 2020 (in caso di stagnazione su base congiunturale in ciascuno dei quattro trimestri dell’anno). Nel complesso, i dati non cambiano di molto lo scenario.
Sullo scorcio finale del 2019 hanno pesato almeno in parte effetti di natura una tantum (legati a fattori di calendario e metereologici, nonché al calo delle scorte), che potrebbero agire in senso contrario a inizio 2020. Tuttavia, le misure restrittive prese per contenere la diffusione del COVID-19 sul territorio nazionale peseranno sull’attività sia nel 1° che, verosimilmente, nel 2° trimestre.
È salita decisamente la probabilità non solo di una recessione “tecnica” (due, o, più verosimilmente, tre trimestri di calo del PIL), ma anche di una variazione del PIL negativa in media d’anno nel 2020. L’entità del calo dipenderà dall’estensione nel tempo e nello spazio della diffusione del virus, e delle misure prese per contenerne la diffusione.

AREA EURO
– Il dato finale del PMI servizi ha registrato una revisione al ribasso a 52,6, da 52,8 della stima flash (52,8), ma l’indice resta più alto rispetto al dato di gennaio (52,5). Lo spaccato per Paesi mostra una più debole prestazione del settore dei servizi per Germania e Spagna, mentre Francia ed Italia hanno segnato un miglioramento rispetto a gennaio. L’indice dei nuovi ordinativi è calato lievemente a 51,9, e le imprese dei servizi hanno iniziato a mostrare una visione meno ottimistica sul futuro.
Il PMI composito per l’area euro è confermato a 51,6, valore più alto del dato di gennaio, visto che la revisione al rialzo dell’indice manifatturiero ha compensato la rilettura al ribasso del PMI servizi. Gli indici sono coerenti con una crescita del PIL eurozona di 0,3- 0,4% t/t nel primo trimestre del 2020.
Tuttavia, pensiamo che l’ottimismo dei mesi iniziali del nuovo anno debba ancora scontare gli effetti negativi sull’economia dell’impatto del COVID-19, visibili solamente da marzo. Per questa ragione, permangono rischi al ribasso sulla crescita del PIL tra 1° e 2° trimestre 2020.
– Le vendite al dettaglio di gennaio sono cresciute dello 0,6% m/m, dopo essere calate di -1,1% nel mese precedente. La tendenza annua è stabile a +1,7% a/a. Il consumo delle famiglie è risalito nel mese iniziale del nuovo anno, ma ci aspettiamo un calo dovuto agli effetti negativi della diffusione del COVID-19 a partire da marzo.

STATI UNITI
– Il Beige Book, preparato per la riunione del FOMC del 18 marzo, dà i primi segnali di effetti del Covid-19.
Le imprese segnalano espansione dell’attività a ritmi fra “modesti e moderati” nella maggior parte dei distretti, a parte due aree in cui l’attività è rimasta stagnante.
L’andamento dei consumi non è omogeneo a livello geografico, e le vendite di auto sono “miste”. Il turismo è il primo indicatore di debolezza da coronavirus, con attività fra “piatta e modesta”, con indicazioni di impatto negativo da viaggi e turismo negli USA.
Anche il manifatturiero risente dell’epidemia, con l’emergere di ritardi dovuti alle catene produttive, e timore di peggioramento nelle settimane successive. I servizi non finanziari registrano crescita fra debole e moderata.
Nel settore finanziario, i prestiti sono circa invariati in tutte le aree geografiche, con l’eccezione di tre distretti (New York, St Louis e Kansas City) che riferiscono contrazione.
Lo scenario atteso dalle imprese nel complesso è di crescita modesta, soggetta a potenziali rischi legati al coronavirus e alle elezioni presidenziali.
Sul mercato del lavoro le imprese riportano aumento dell’occupazione a ritmi contenuti, frenati dalla scarsità di manodopera che vincola la crescita dell’attività.
I salari sono in aumento moderato, con prospettive di incrementi in linea con il trend recente. Il rapporto segnala quindi i primi effetti dell’epidemia di Covid-19, per ora del tutto indiretti e certamente molto contenuti. Le informazioni non sono però rappresentative delle condizioni più recenti, dato che sono state raccolte fino al 24 febbraio.
Il Beige Book non fornisce quindi indicazioni determinanti per le decisioni sui tassi alla riunione del FOMC di marzo, visto che la Fed ha già attuato il taglio preventivo di 50 pb il 3 marzo.
– L’ISM non manifatturiero sorprende verso l’alto, con un aumento a 57,3 a febbraio, da 55,5 di gennaio, in netta controtendenza rispetto al PMI Markit dei servizi, sceso invece in territorio recessivo.
L’ISM a febbraio dà un quadro complessivamente solido: attività a 57,8 da 60,9, nuovi ordini a 63,1 da 56,2, ordini dall’estero a 55,6 da 50,1, occupazione a 55,6 da 53,1.
L’espansione dell’attività riguarda 16 settori; solo due settori hanno attività in calo, arti e ricreazione, e agricoltura.
Le imprese riportano preoccupazione per gli effetti del coronavirus sulle catene produttive, con un allungamento dei tempi di consegna. Nel complesso il giudizio sullo scenario rimane positivo, con indicazioni di domanda in crescita e timori per ora circoscritti riguardo al Covid-19, mentre persiste la difficoltà a reperire manodopera. Il direttore dell’indagine segnala che il livello dell’indice composito di febbraio è associato a una crescita del PIL del 3%.
Le informazioni dell’indagine sono “datate”, e saranno probabilmente seguite da una correzione a marzo. Tuttavia, l’indagine di febbraio dà un quadro relativamente solido del settore dei servizi, al contrario di quanto era emerso dal PMI Markit dei servizi, con una base positiva prima della diffusione del Covid-19 anche nel territorio USA.
– La stima ADP degli occupati non agricoli privati a febbraio registra una variazione di 183 mila posti, con +11 mila nell’industria e +172 mila nei servizi.
Nell’industria, la crescita degli occupati è da ascrivere alle costruzioni (+18 mila), mentre il manifatturiero e l’estrattivo registrano contrazioni di -4 mila e -3 mila rispettivamente.
Nei servizi privati, gli aumenti sono diffusi a tutti i settori, con l’eccezione del segmento dell’informazione: +31 mila commercio e trasporti, +9 mila finanza, +38 mila servizi alle imprese, +46 mila istruzione e sanità, +44 mila ospitalità e ricreazione.
I dati sono solidi e danno un quadro positivo per l’employment report di febbraio, in pubblicazione venerdì 6 marzo, che sarà ulteriormente rinforzato dalle assunzioni temporanee per il censimento 2020.

 

COMMENTI:

STATI UNITI
– I risultati del voto di Super Tuesday hanno confermato il balzo di Biden davanti a Sanders nella distribuzione dei delegati e il ricompattamento dell’area moderata intorno al suo nome. Biden ha raccolto 566 delegati, contro i 501 di Sanders.
La posizione di Sanders tuttavia rimane forte, con la vittoria in California e un risultato solido in Texas (72 delegati contro gli 81 di Biden).
Bloomberg ha annunciato il ritiro della sua candidatura per la nomination democratica e il suo sostegno a Biden, che diventa ora il candidato dell’area centrista. Sulla base delle informazioni disponibili ora, nonostante il ricompattamento dell’area moderata sul nome di Biden, non c’è garanzia che un candidato possa raggiungere il numero di delegati sufficiente alla nomination al primo turno. Anche se non sono ancora stati allocati tutti i delegati relativi al voto del 3 marzo, l’ordinamento dei candidati per ora è chiaro.
Gli elementi di rilievo ora sono due.
Da un lato, sarà da vedere se Warren ritirerà la propria candidatura, alla luce dei risultati deludenti, e se annuncerà il suo appoggio a Sanders, più vicino alle sue posizioni ma spesso coinvolto in contrasti espliciti. In secondo luogo, le primarie del resto del mese, con diversi Stati “grandi” (Michigan, Illinois, Florida, Ohio, Arizona, Georgia) daranno indicazioni cruciali per prevedere se la convention di luglio sarà “contestata” o no.
I sondaggi per ora segnalano che Biden sarà in testa in almeno 4 degli stati con molti delegati ma la tenuta di Sanders in diversi stati potrebbe impedire a Biden di raggiungere i 1991 delegati necessari a ottenere la nomination al primo turno della convention di luglio.
– Il Congresso ha raggiunto un accordo su un pacchetto di misure pari a 8,3 mld di dollari, per contrastare gli effetti della Covid-19 attraverso interventi statali e federali. La Camera ha approvato le misure mercoledì sera e il Senato dovrebbe votarle oggi, in modo da mandare il disegno di legge alla firma del presidente entro la fine della settimana.
Il pacchetto include 3 mld per ricerca relativa a vaccini e antivirali, 2,2 mld per misure preventive, 1,2 mld per assistenza economica internazionale, 400 mln per trasferimenti a governi statali e locali, 300 mln per l’acquisto da parte del governo federale di vaccini da distribuire a prezzi controllati, 20 mln per prestiti a piccole imprese.
– Bullard (St Louis Fed) ha detto che un taglio dei tassi alla riunione di marzo non è una “cosa fatta” (“done deal”) e non va dato per scontato.
Bullard ha affermato che il FOMC probabilmente avrebbe dovuto comunque tagliare i tassi il 18 marzo e quindi “perché non anticiparlo e farlo prima”?
Secondo Bullard, i tassi adesso sono al livello appropriato, dato che la Fed “si è assicurata contro la possibilità che il coronavirus causi un rallentamento della crescita negli USA”. Bullard ha sottolineato che fra due settimane non ci sarà molta informazione in più rispetto a quanto disponibile oggi.
Nonostante le dichiarazioni di Bullard, altri interventi sui tassi sono probabili, forse già alla riunione di marzo. È vero che, come dice Bullard, non ci sarà molta nuova informazione a metà marzo, visto che i dati di febbraio sono “vecchi” e non riflettono l’evoluzione degli eventi, e che la missione di allentare le condizioni finanziarie e sostenere la fiducia è stata almeno parzialmente raggiunta. Tuttavia ci sono due motivi che portano a considerare un nuovo taglio a metà marzo plausibile.
Prima di tutto, la storia: negli ultimi 30 anni, nelle sei occasioni in cui c’è stato un intervento fra una riunione e l’altra, la Fed è poi intervenuta anche alla riunione successiva.
In secondo luogo, l’evoluzione degli eventi è in gran parte prevedibile: anche se non ci saranno molte novità dai dati reali negli USA, si accumuleranno informazioni di debolezza dell’economia globale (v. PMI cinesi) e indicazioni di diffusione dell’epidemia negli USA.
A livello domestico lo shock deve ancora esplodere, ma se la Fed intende proseguire con interventi preventivi, che contengano le conseguenze dell’epidemia sulla domanda e sul credito, difficilmente si fermerà ad aspettare conferme dai dati reali e dalle revisioni verso il basso degli utili attesi.
Pur nell’incertezza generale, il FOMC potrebbe propendere per un intervento di 25 pb alla riunione di marzo per evitare di trovarsi di nuovo nella condizione di dover attuare un nuovo taglio di emergenza poco dopo, magari di 50 pb.
Domani ci sono diversi discorsi in agenda ed è possibile che il messaggio sia in linea con quello di Bullard, cioè mirato a (provare a) contenere le aspettative per nuovi tagli dei tassi in tempi ravvicinati. Tuttavia, in un quadro in evoluzione rapida come quello attuale, i 15 giorni che dividono il 3 marzo dalla data della prossima riunione del FOMC possono essere un’era.

 

MERCATI VALUTARI:

USD – La discesa del dollaro si è interrotta ieri e il biglietto verde ha così recuperato parte del calo post-taglio Fed. I dati USA, occupati ADP e, soprattutto, l’ISM non-manifatturiero, sono risultati migliori delle attese ma il recupero della valuta statunitense è avvenuto prima dei dati. È possibile che il mercato inizi a interpretare più favorevolmente la mossa della Fed che, in un’ottica più prospettica, dovrebbe garantire una maggiore efficacia e quindi alla fine rivelarsi positiva per il dollaro. Nel breve può invece rimanere incertezza e il biglietto verde potrebbe ancora risentirne.

EUR – L’euro di converso ha corretto ieri, arretrando da 1,11 a 1,10 EUR/USD, perlopiù come riflesso del recupero del dollaro. Il mercato sconta un taglio dei tassi BCE, sulla scia di quello della Fed, alla riunione di giovedì prossimo, il che non dovrebbe essere positivo per la moneta unica, perché lo spazio di manovra della BCE è molto più ristretto.

GBP – La sterlina si è rafforzata sia contro dollaro da 1,27 a 1,28 GBP/USD sia contro euro da 0,87 a 0,86 EUR/GBP sulle dichiarazioni di Bailey, che dalla prossima riunione del 26 marzo subentrerà a Carney alla guida della BoE.
Bailey ha detto che la BoE sta valutando come affrontare il rischio coronavirus, spiegando che sta cercando di coordinarsi con il Tesoro e che non esclude un coordinamento con altre banche centrali.
Bailey ha spiegato che tendenzialmente la BoE non interviene al di fuori delle date prestabilite per le riunioni di politica monetaria, aggiungendo che lo spazio di manovra sui tassi è limitato ma che comunque se necessario si potrebbe ridurli verso lo 0,10% (dallo 0,75% attuale), escludendo l’ipotesi di portarli in territorio negativo.
Bailey ha anche parlato nello specifico di misure ad hoc per aiutare le piccole imprese di fronte al rischio Covid-19. Dalla BoE in programma oggi anche un discorso di Haldane e del governatore uscente Carney.

JPY – Anche lo yen ha fatto marcia indietro da 106 a 107 USD/JPY contro dollaro, meno contro euro da 119 a 120 EUR/JPY per via del calo dell’EUR/USD.
Il ritracciamento potrebbe essere un primo segnale che la generalizzata correzione del dollaro è in via di esaurimento. La situazione è però ancora incerta e finché l’emergenza non rientra lo yen potrebbe tornare a rafforzarsi.

CAD – Il dollaro canadese ha corretto da 1,33 a 1,34 USD/CAD sul taglio dei tassi di 50 pb a 1,25% attuato ieri dalla Bank of Canada per contrastare gli effetti del coronavirus sull’economia domestica. La BoC è la terza banca centrale che interviene espressamente – dopo RBA e Fed – in relazione al Covid-19.
Il dollaro canadese si è invece rafforzato contro euro da 1,49 a 1,47 EUR/CAD per via del calo dell’EUR/USD.
La BoC ha spiegato che a causa del coronavirus la crescita del 1° trimestre sarà più debole di quanto previsto in precedenza. Anche la BoC si è detta pronta a intervenire di nuovo se necessario.
L’incertezza da coronavirus pone qualche rischio verso il basso sul dollaro canadese nel breve termine.

 

PREVISIONI:

STATI UNITI – La seconda stima della produttività dovrebbe registrare una crescita di 1,3% t/t ann., circa in linea con la prima lettura di 1,4% t/t ann.