20 Giugno 2019 – nota economica giornaliera
ITALIA
– Esportazioni e importazioni sono cresciute rispettivamente di 0,3% m/m e 0,9% m/m in aprile. Su base annua, le esportazioni crescono di 5,8% a/a, a fronte del 6,7% delle importazioni.
La dinamica positiva riguarda sia il commercio intra-UE, sia quello esterno.
L’avanzo commerciale è in lieve calo, da 2,99mld dell’aprile 2018 a 2,89 mld.
I dati di export risentono di variazioni anomale dei flussi verso la Svizzera (+24,8% a/a), legati in particolare a un boom delle vendite di pelletteria (che spiega il 63% della variazione), abbigliamento (22% dell’incremento), prodotti farmaceutici e metalli di base.
All’inizio di aprile, il cambio EURCHF risultava più debole rispetto a un anno prima (-5%), ma nella prima quindicina del mese recuperò velocemente (2%), salvo tornare a calare.
– Gli acquisti netti di attività sull’estero sono stati negativi anche in aprile, in parte bilanciati da incremento di depositi esteri e prestiti. In calo le passività, con una riduzione di 21,2 miliardi dovuto principalmente alla raccolta bancaria all’estero, soltanto in parte bilanciato da acquisti di portafoglio per 10,9 miliardi. Il flusso netto degli investimenti di portafoglio cumulato sui 12 mesi si va ridimensionando rispetto al secondo semestre 2018, anche se resta più alto rispetto allo stesso periodo dello scorso anno.
– La produzione nelle costruzioni è calata per il secondo mese ad aprile (-3,1% dopo il -0,6% m/m di marzo).
La variazione annua è rallentata sensibilmente a 2,7% (corretto per gli effetti di calendario), da 8,6% precedente (che rappresentava un massimo da quasi 12 anni).
Dopo il balzo del 1° trimestre (+3,9% t/t), l’output è in rotta per una correzione di -2,3% t/t nel trimestre corrente. Ciò significa che le costruzioni, che hanno dato un contributo significativamente positivo al valore aggiunto a inizio anno, potrebbero tornare a frenare il PIL nei mesi primaverili, il che aggiunge evidenza a una possibile frenata dell’attività economica nel 2° trimestre.
L’andamento congiunturale nel 2019 sinora appare distorto dalle condizioni metereologiche, che sono state molto favorevoli nei primi mesi dell’anno e poi di segno opposto fino a maggio. In ogni caso, il livello della fiducia dei costruttori (che ha raggiunto a maggio un massimo da aprile 2007) è coerente con il prosieguo della tendenza espansiva nel settore.
COMMENTI:
ITALIA – Il presidente del Consiglio dei Ministri, Conte, ha dichiarato alla Camera che intende rispettare le regole europee e che il governo è determinato ad evitare una procedura di infrazione; tuttavia, ha anche aggiunto che è convinto delle proprie scelte di politica economica. Nella lettera inviata all’Unione Europea non sono state fornite indicazioni riguardo a come riconciliare i due elementi, che per ora spingono in direzione contraria, limitandosi a citare un vago “programma complessivo di revisione della spesa corrente comprimibile e delle entrate, anche non tributarie” ancora in via di elaborazione.
Soltanto sui conti 2019 è stato assunto un impegno di circa 5 miliardi, di cui 2 derivanti da risparmi su reddito di cittadinanza e pensioni, e 3 stimati di maggiori entrate tributarie.
Gran parte della comunicazione verte su tutt’altro, in particolare una richiesta di riforma della governance dell’Unione. Riguardo alle regole, l’Italia intende proporre “un equilibrio fra stabilità e crescita, fra riduzione dei rischi e condivisione dei rischi”.
L’Italia vorrebbe un bilancio comune maggiore di 17 miliardi, l’introduzione di eurobond, il completamento dell’unione bancaria.
Il governo quindi attacca “le politiche fiscali e commerciali ai limiti delle unfair practices e del dumping fiscale e sociale” di alcuni Stati membri.
La Camera ha approvato una risoluzione nella quale si chiede al governo di assicurare “che venga preservata la sostenibilità delle finanze pubbliche”, ma “in un quadro di non aumento e di progressiva riduzione delle pressione fiscale”, “senza attuare manovre recessive”, con un “rilancio degli investimenti strutturali” e “la diminuzione strutturale delle tasse sul lavoro”.
Oltre a puntare sul miracolo economico, curiosamente la Camera chiede anche “l’abolizione del riferimento al saldo strutturale”, sostenendo che si tratta di un indicatore di “natura pro-ciclica”. Peccato che sia stato introdotto proprio rendere meno pro-ciclica la politica fiscale, e che il problema sia piuttosto la stima dell’output gap…
STATI UNITI – Il FOMC prepara i tagli preventivi.
La riunione del FOMC si è conclusa con l’attesa apertura a possibili tagli di assicurazione contro rischi per l’espansione principalmente legati agli “sviluppi sul commercio e alle preoccupazioni per la crescita globale”.
Il messaggio è chiaro: la Fed è pronta ad agire in modo preventivo, con interventi anticipati particolarmente importanti in una situazione di tassi vicini a zero, anche se per ora lo scenario congiunturale resta generalmente positivo.
Il sentiero atteso dei tassi è cambiato, con la previsione di tassi più bassi di 50pb entro fine 2020 e di rialzi nel 2021. Dal punto di vista strutturale, il tasso di disoccupazione di equilibrio e il tasso di interesse neutrale sono rivisti verso il basso. Ecco i principali punti emersi dalla riunione:
• La valutazione congiunturale resta positiva: si rileva crescita moderata, mercato del lavoro forte con una dinamica occupazionale in media solida, consumi in riaccelerazione, pur in presenza di rallentamento degli investimenti e inflazione core inferiore al 2%.
• Il riferimento alla stance paziente viene eliminato.
• Si riconosce l’aumento dell’incertezza intorno a uno scenario centrale di espansione moderata, con riferimento alla politica commerciale e alla crescita globale.
• “Alla luce di queste incertezze e dell’inflazione contenuta, il Comitato monitorerà da vicino le implicazioni delle informazioni in arrivo per lo scenario economico e agirà come appropriato per sostenere l’espansione” Nella conferenza stampa Powell ha affermato che “il caso per una politica monetaria in qualche modo più accomodante si è rafforzato”. Il voto non è unanime: come atteso, Bullard (St Louis Fed) dissente perché vorrebbe un taglio di 25pb.
• Le proiezioni macroeconomiche registrano variazioni modeste per crescita, inflazione core e disoccupazione, in presenza di revisioni verso il basso del tasso di disoccupazione di più lungo termine (a 4,2% da 4,3%). Il tasso neutrale è rivisto ancora verso il basso, a 2,5% da 2,8%. Il focus è sul sentiero dei fed funds.
• Sul fronte dei tassi, la mediana 2019 resta stabile a 2,4% (nessun taglio quest’anno), ma è il risultato di un diffuso spostamento verso il basso dei punti nel grafico con indicazioni favorevoli a interventi espansivi. Infatti, otto partecipanti su 17 prevedono tassi più bassi nel 2019, con sette che si aspettano due tagli e uno che prevede un taglio. Otto partecipanti prevedono tassi invariati e resta solo un punto al di sopra dei tassi correnti (contro sei a marzo).
Powell nella conferenza stampa ha detto che anche i partecipanti che ora prevedono tassi fermi condividono l’opinione secondo cui “il caso per ulteriore stimolo si è rinforzato”. Ora basta lo spostamento di anche un solo punto per abbassare la mediana 2019.
? La mediana del 2020 scende a 2,1% invece di salire al 2,6% come a marzo, ma la mediana nel 2021 torna a 2,4%.
La distribuzione dei punti sul 2019-20 indica che si sta creando un consenso per due tagli preventivi, da attuare in tempi relativamente brevi, seguiti da stabilità nella seconda parte del 2020 e da due rialzi nel 2021.
Il punto di arrivo previsto per il 2021 sarebbe in linea con la nuova stima del tasso neutrale. In sostanza, il FOMC sembra intenzionato a seguire la strada del 1995 e del 1998, quando vennero attuati interventi di assicurazione, non associati a un vero e proprio ciclo espansivo collegato alla fine di un’espansione.
In conclusione, la Fed è pronta ad agire, in attesa che il quadro della politica commerciale e dei suoi effetti diventi più chiaro. I dati in arrivo saranno sempre più rilevanti per il sentiero dei tassi, che dipenderà dal materializzarsi dei rischi. Powell ha sottolineato la natura preventiva dei possibili interventi, facendo riferimento al fatto che con i tassi vicini a zero, è opportuno agire velocemente e in modo incisivo. Per quanto riguarda le minacce di Trump di una possibile “demozione” del presidente se il FOMC non avesse tagliato i tassi a giugno, Powell ha affermato che il suo mandato è di quattro anni e che “intende portarlo a termine”.
Anche dopo l’aggiornamento del grafico a punti del FOMC, il mercato resta lontano dal sentiero dei tassi della Fed su tutto l’orizzonte previsivo. Per il 2019, i prezzi scontano tassi in calo di 25pb con una probabilità del 58% e tassi in calo di 50pb con una probabilità del 42% a fine luglio, e un’aspettativa di fed funds a 1,65% a dicembre e a 1,3% a febbraio 2021. La nostra previsione è in linea con quella del FOMC, con due interventi preventivi che evitano la recessione che richiederebbe i tagli previsti dal mercato. Per la tempistica del 2019, il primo taglio potrebbe non avvenire a luglio in caso di dati abbastanza positivi, insieme a una ripresa dei negoziati USA-Cina e a un congelamento dei nuovi dazi dopo l’incontro Xi-Trump. Il nostro scenario centrale è di taglio a settembre, ma soggetto a rischi di anticipo a luglio.
GIAPPONE – La riunione della BoJ si è conclusa con politiche invariate e senza alcun cambiamento nella comunicazione, contro aspettative di una possibile estensione della forward guidance oltre l’attuale orizzonte della primavera 2020. Il comunicato post-riunione mantiene uno scenario moderatamente positivo, anche se sottolinea rischi vero il basso collegati alla politica commerciale USA e ai suoi effetti su altri paesi, fra cui la Cina. La previsione è che alla riunione di luglio la banca centrale apra a qualche misura espansiva, anche a fronte del recente rafforzamento del cambio.
PREVISIONI:
AREA EURO – La stima preliminare dovrebbe mostrare la fiducia dei consumatori poco variata a giugno, dopo il forte aumento del mese precedente.
STATI UNITI – L’indice della Philadelphia Fed a giugno dovrebbe calare (da 16,6 di maggio). Il settore manifatturiero era su un sentiero moderato già da inizio anno, che risentirà dell’aumento delle tensioni commerciali e dell’incertezza congiunturale